中金：时代中国控股(01233)城市项目转化好于预期，维持“跑赢行业”评级

2019年盈利同比增长25%或更高  

中金公司预计时代中国控股(01233)2019年核心净利润同比增长24.7%至52亿元，派息率30%，对应当前估值收益率为6.0%。  

城市更新项目转化速度快于预期。该行估计时代中国控股2019年转化了6-8个城市更新项目(新增土地储备200-250万平方米)，且产生了约9亿元的一级土地开发利润。此外，公司进一步开拓旧改市场(如进入深圳和东莞)，于新市场获取了9个项目。整体来看该行预计2019年土地储备增加约650万平方米(对应可售资源约1,000亿元)，且土地成本有吸引力(约占销售均价的30%)。  

财务状况稳健。2019年销售回款率从2018年的70%提升至80-85%，全年新获土地总成本约为销售回款的45%。该行预计2019年底净负债率为70-75%(2019年上半年底为70.8%)。  

关注要点  

销售料延续稳健势头。2019年销售额同比增长29%至780亿元。该行认为2019年稳健的土地储备补充有望推动2020年可售资源达到1,500-1,600亿元，销售收入增速预计达到20-25%。  

盈利加速释放。该行预计2019年和2020年盈利分别同比增长25%和27%至52亿元和67亿元。该行认为积极的项目交付与稳定的利润率(28-29%)为盈利增长奠定坚实基础，且一级土地开发可作出额外贡献(该行预计2020年一级土地开发利润同比增长20%以上)。  

2020年平均融资成本有望下降至7%以下。该行预计2019年底的融资成本将和2019年上半年底基本持平(7.4-7.7%)。2020年随着部分高收益率债券再融资，整体融资成本有望下降至7%以下。  

估值与建议  

该行保持盈利预测不变。维持“跑赢行业”评级及目标价19.2港元，对应2019年和2020年市盈率6.3倍和5.1倍，相对于NAV折让45%，目前股价具有26%上行空间。目前估值对应2019年和2020年市盈率5倍和4倍，相对于NAV折让56%。  

风险  

2019年盈利低于该行预期。