美股新股解讀|三大客戶貢獻一半營收，銘騰模具（MTEN.US）能否獲市場青睞？

由于輕量化技術具有降低汽車的能源消耗，提高續航里程，提高駕駛體驗以及相關材料的使用可減少對環境的污染等諸多優點，因此輕量化技術已成為新能源汽車發展的重要趨勢之一，由特斯拉(TSL.US)帶火的一體化壓鑄熱潮也隨之成為了資本市場的重點關注方向。

在此行業背景下，為抓住產業趨勢做大做強，來自江蘇無錫市的銘騰模具在2022年11月10日向SEC秘密遞交招股說明書后，又于今年的3月29日在SEC上公開披露了招股說明書，其申請以“MTEN”為代碼在納斯達克上市。在5月26日公布的F-1/A文件中，銘騰模具表示，公司將把此次IPO的發行價格定為4-6美元，但股份發行數量等信息暫未披露。

據招股書顯示，銘騰模具專注于汽車零部件賽道，涵蓋了模具設計開發、生產、裝配、測試、維修及售后服務的一站式服務。從業績來看，即使過往三年疫情的影響對汽車行業的發展造成了一定沖擊，但銘騰模具仍實現了穩健發展，其2020至2022年的收入分別為444.26萬、779.73萬、802.68萬美元，年復合增速34.54%，同期的凈利潤分別為196.5萬、259.33萬、213.32萬美元。

銘騰模具表示，公司此次上市所募集資金的55%將用于投資新建生產設施，購買高端生產設備提高產能;30%將用于加強渦輪增壓器和新能源汽車零部件鑄模領域的研發能力;10%將用于一般運營資金，剩余的5%用于產品類型的擴張。

收入持續增長與毛利率的兩連降

成立于2015年的銘騰模具，已深耕汽車零部件模具市場近8年之久，公司可為客戶提供汽車零部件模具的一站式服務，產品類型包括了渦輪增壓器系統、制動系統、轉向系統和差速器以及其他汽車系統部件。此外，銘騰模具還生產新能源電動汽車電機驅動系統、電池組系統、液壓元件等。

從收入類別上看，銘騰模具的營收主要來自三大業務板塊，分別是模具生產、模具維修、機加工服務(為客戶加工渦輪增壓器系統的渦輪殼體和中心殼體零件)，2022年時，該三大業務的收入占比分別為82%、14.2%、3.8%，模具的生產和維修是公司的核心業務。

拆分收入占比最大的模具生產業務來看，其中渦輪增壓系統產品的收入占比為65%，該產品可應用于內燃機車輛以及新能源汽車中的混合動力汽車，可為車輛提供更高的燃油效率和更低的排放。制動轉向系統產品在模具生產中的收入占比為12%;一體化壓鑄的鋁合金壓鑄模具業務占模具生產的收入占比為10%，值得注意的是，自2022年開始，銘騰模具才進入了鋁合金壓鑄模具市場，公司目前在該市場中的收入占比仍較小;其他產品占模具生產的收入占比則為13%。

在客戶方面，經過多年的積累和沉淀，銘騰模具已是汽車零部件制造行業主要客戶的供應商，公司與該等客戶已建立了長期的業務關系，其中大部分客戶與銘騰模具的合作時間超過5年，這其中包括了科華控股(603161.SH)、貝斯特(300580.SZ)、蠡湖股份(300694.SZ)三家上市公司。

通過分析招股書能發現，銘騰模具之所以能在2020年至2022年實現了超30%的收入增速，主要得益于公司于2021年加強了市場開發，其中新簽約模具生產客戶15個，較2020年的新增客戶9個多出6個，模具維修業務也因新市場的開拓帶動收入增長50%，且銘騰模具于2021年開拓了機加工這一新業務。

進入2022年后，雖然疫情的反復對整個汽車市場以及銘騰模具的經營造成了明顯影響，但銘騰模具于2022年進入鋁合金壓鑄市場，使得模具生產業務維持穩定，同時公司的機加工業務繼續深化與客戶的合作，該業務2022年時收入大增189.7%，從而帶動銘騰模具整體收入實現了持續增長。

顯然，銘騰模具2021、2022兩年中收入快速增長的主要推動邏輯是明顯區別的。且在這兩年中，由于地緣政治以及美國加息等多個因素的影響，原材料成本快速上升，這使得銘騰模具2020至2022年的毛利率持續下滑，分別為58.6%、52.3%、48.4%。2021年時，銘騰模具的運營效率得以保持，總營業費用占比為14.6%，與2020年時保持相對穩定。

但進入2022年后，由于疫情的沖擊，公司的總營業費用占比上升至19.3%，再疊加毛利率的持續下滑，這導致銘騰模具2022年的凈利潤下滑了17.7%，凈利率也從2021年的33.3%下滑至2022年的26.6%。與2020年時44.2%的凈利率相比，已是大幅下滑之勢。

不過，截至2022年末時，銘騰模具的資產結構表現相對良好。報告期內，其總資產為1006.88萬美元，總負債為399.5萬美元，資產負債率約為40%，且流動比率為1.6，這表明銘騰模具的資金流動性處于相對正常的水平。

市場高度分散，結構性機會與潛在挑戰并存

從我國整個的模具市場來看，由于在快速發展的汽車、摩托車、航空航天等行業中的滲透率的逐步提高，因此我國的鑄造模具行業仍處于增量市場。但產業發展結構并不均衡，大型復雜壓鑄件的客戶仍依賴于模具的進口，特別是在車輛用鋁合金發動機氣缸領域。

且未來模具市場將呈現出結構性的機會，即在全球達成“雙碳”目標的時代背景下，黑色重力鑄造模具產業的發展速度會放緩，但鋁鎂合金壓鑄模具、低壓鑄造模具和擠壓鑄造的規模將有明顯增長。

但無論是我國的模具市場亦或是全球市場，均有一個共同特點：競爭高度劇烈且分散。據數據顯示，2022年時，全球排名前五的鑄造模具公司的市場份額僅11.5%，市場最大玩家的市場份額僅3.33%，在2018至2022年間，全球前五大公司的市場份額均在下滑，這表明市場競爭進一步加劇，行業分散度擴大。同時，汽車零部件鑄造與作為可選消費的汽車市場高度相關，因此該行業的需求變化亦有明顯起伏，隨宏觀經濟的走勢而波動。

就汽車零部件鑄件的中短期市場需求來看，海外在美國降息之前，預計市場需求維持低迷，國內刺激新能源汽車產業發展的相關政策陸續下發，后續市場需求或有反彈，效果仍需觀察。值得注意的是，進入2023年后，市場通脹已有所改善，上游原材料價格回落，這有利于制造廠商盈利水平的回升，銘騰模具亦將受益于此。

此外，銘騰模具的看點亦在于以下幾個方面，其一是于2021年拓展的機加工業務已成為公司的新增長曲線;其二是銘騰模具緊抓市場趨勢，于2022年開拓鋁合金壓鑄模具市場，并已取得一定規模的收入;其三，若后續國內市場在政策的刺激下有所反彈，銘騰模具也有望從行業的復蘇中成長。

但銘騰模具面臨的經營挑戰亦不在少數，在競爭高度劇烈且分散的市場中，銘騰模具能否借上市加固自身的核心競爭力尚不可知，且公司業務的客戶集中度相對較高，2022年時，三大客戶占公司總收入的比例分別為24.3%、17%、9.2%，合計超50%。客戶集中度過高，會帶來潛在的經營風險。此外，機加工服務作為銘騰模具的新增長點，雖然在2022年實現了快速增長，但目前依賴于科華控股，若不能及時拓展新客戶，該業務能否持續高成長需打一個問號。

綜合而言，銘騰模具過往三年在疫情的擾動下實現了快速增長，雖然2022年時由于通脹導致上游成本上升以及疫情下營業開支的增加導致凈利潤有所下滑，但公司整體呈現出了較強韌性。展望公司中短期的發展，行業機遇與潛在挑戰并存，若想贏得資本市場的青睞，銘騰模具還需進一步展現其實力。