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东吴证券:海底捞(06862)——心尖上的服务,舌尖上的成长

本文来自 微信公众号“东吴研究所”,分析师汤军。

投资要点

火锅龙头,创始团队带领下脱颖而出。94年4张桌子的海底捞(06862)至今已有门店466家,18年实现营收169.7亿(+60%),归母净利16.5亿(+60%)。创始人任CEO,持股集中,海底捞灵魂人物、具有企业家魅力;草根团队凝聚力强、元老持股具有活力;引入职业经理人,管理、财务、公关等全方位专家团队,管理添活力。

大厦之基:灵活高效的管理体系。海底捞的管理是不断自我否定、自我迭代,不断产生新的裂变的系统:1)从“计件制”到“服务担当体系”,各个环节将激励运用到极致;2)从门店放权到“海底捞大学”、“晋升途径”,再到人性化的福利,是企业文化也是效率润滑;3)从员工满意到客户满意,又形成了核心竞争力的不断正反馈;4)“师徒制”为基础实践阿米巴经营模式,实现高质量扩张。这套具有生命力的管理体系能够自下而上激发每个员工的活力,充分调动人的潜力,正是海底捞的管理魅力所在。

单店视角:同店增长亮眼,成本费用领先,试水未来。1)同店增速亮眼(18年整体+6.2%,一线11.7%,三线及以下10.6%):在长时间高效营业的基础上,超过5次/天且仍有增长的翻台率是同店增长的主要驱动。2)保持着较高的成本转移能力,18年菜单提价驱动客单价提升3.5%;品牌引流能力强,物业议价能力高,租金/收入比仅4%,低于行业水平。3)渠道下沉与科技创新带来单店长期提升空间:单店模型显示,渠道下沉成熟后三线门店经营利润率有望追赶一线;智慧餐厅预计可减少20%的员工,经测算有望提供约5pct的门店利润率空间,未来持续优化成本的空间可观。

扩张视角:国内着力加密下沉,布局海外打开空间。18年净开门店193家,扩张显著加速,18年末非一线城市门店数占比已达75.4%(+0.94pct)。1)严选物业,加密+扩张,低线表现亮眼:选择核心商圈高客流、大规模物业,18年新开门店翻台率达4.5次翻台,新店6-13个月即可产生投资回报;三线及以下城市收入占比迅速提升至20.5%(15-18年+15pct),打折促销影响淡化后客单价(90+元)有望提升。2)海外扩张起步,18年海外营收13.23亿元(+88%),占比8.0%。3)通过店均覆盖人口测算,千店规模可期。

多元化视角:业务发散,体系内协同。1)2010年开启外卖业务,2018年收入3.24亿,占1.91%。2)关联方布局餐饮产业链以及跨界投资,具有孵化能力、有望业务协同。

盈利预测与投资评级:在开店假设基础上,预计19-20年营收增速50%、45%、32%,归母净利增速为50%、49%、36%,EPS为0.47、0.70、0.95元,对应PE55、37、27倍,公司在中式火锅行业处于龙头地位,具有显著优势,并且当前处在加速成长的发展阶段,长期看好公司前景;公司当前估值相对较高,但和其高增长的业绩相比仍属合理,长线看好公司持续成长性,首次覆盖给予“增持”评级。

风险提示:餐饮行业增长乏力、竞争格局变化、食品安全与负面新闻等。




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