中金：国内城市燃气板块首选华润燃气(01193)，2019全年售气量有望超预期

公司近况  

2019年售气量或小幅高于指引。我们预计华润燃气(01193)2019年1-11月售气量将同比增长超过15%(并表数据，与年报一致)，全年售气量亦将同比增长超过15%，符合公司全年指引，并好于市场预期，因为公司此前汇报的管理口径下的2019年1-11月售气量仅同比增长11%(管理口径，剔除了天津和重庆等大型合资项目)。  

评论  

2020年售气量展望稳健。基于自下而上的分析，我们预计公司将延续强劲的增长势头，2020年售气量或维持同样的高增速。我们预计宁波收购项目有望在2020年1月完成，并有望为2020年全年贡献约11亿立方米的售气量，提振公司整体售气量约4%。  

接驳户数有望超过指引，且在未来2年稳步增长。我们预计居民用户接驳户数有望超过指引10%，未来2年也有望维持5-10%的增长，主要考虑地产竣工周期以及公司加速接驳以应对未来接驳费下降风险的策略。  

山西存在较大并购潜力。我们认为华润燃气有望成为国内天然气下游分销市场整合的优胜者，主要考虑公司的国企背景，以处于净现金状态的稳健的资产负债表。华润燃气已经受山西政府邀请参与山西天然气市场整合改革，我们预计2020年山西市场存在较大上行间。  

成都燃气IPO一次性收益约为2亿港币，或作为收益计入2019年利润表，但是我们认为直接计入权益储备的可能性更大，因为这样可以降低税务成本。不论最终以何种方式入账，我们预计对公司的影响都较为有限，因为此类收益属于非经常性和非经营性收入。  

估值建议  

考虑到公司的并购潜力和股息上行空间，我们重申华润燃气为国内城市燃气板块的首选标的。维持盈利预测和目标价45港元，对应18.5倍2019年市盈率，较当前股价具备5%上行空间。维持跑赢行业评级。目前，华润燃气交易于17.8倍2019年市盈率。  

风险  

售气量不及预期;外延扩张慢于预期。