招商证券：高鑫零售(06808)双线融合发展战略初显成效，看好阿里赋能下的长期发展

总销售收入实现正增长，同店趋势持续向好。报告期内公司实现总销售收入(包括商品销售、代销销售以及租金收入)1018.68亿元，同比增长0.5%;实现营业收入953.57亿元，同比下降4.0%，主要因家电部门自2018年8月起业务模式由自营改为苏宁代销，从而计为佣金收入所致;租金收入为40.78亿元，同比增长7.1%，主要由于租户组合管理改善带来原有门店租金收入增加以及新店可租面积增长所致;综合毛利率25.3%，同比+0.7cpt，主要受益于租金收入增长与商品供应链持续改善，其中商品毛利率提升0.3pct。报告期内公司同店销售增长(不含家电)为-1.01%，优于2019年上半年(-1.76%)，其中大润发全年同店增长0.5%。  

线上B2C业务高速增长并基本实现盈利，B2B规模进一步扩大。线上方面，2019年公司B2C业务全年营收增长超过150%，全年日均单店订单量640单，2019年12月日均单店订单量接近800单/店，截止12月底未税客单价达64元。在考虑约1.4亿元引流费用的情况下，公司B2C业务已基本实现盈利。2019年公司B2B业务营收增长超过50%，客单价超1000元，电子提货券、天猫校园店等新项目将成为B2B的业绩成长点。公司预计2020年线上业务占比将进一步提升至20%左右，其中B2C业务10%左右，B2B业务10%左右，天猫超市1-2%。  

线下开店速度放缓，重点进行卖场重构与双品牌融合，成效显著。报告期内公司新开大卖场7家，关闭5家亏损门店，截止报告期末共有门店486家，开店速度放缓。报告期内公司重点对10家大卖场进行重构改造，改造后门店生鲜品类同店增长两位数，2020年计划进一步改造门店50家。同时2019年公司持续对欧尚门店与大润发进行双品牌整合，整合后欧尚总部费用大幅下降，门店毛利率逐月提升，2020年2月欧尚同店增长已经超过大润发。  

多渠道战略持续推进，看好阿里(09988)赋能下的长期发展。2020年公司将进一步推进多业务多渠道战略，与阿里加深合作力度，与天猫超市进行库存共享，与菜鸟驿站合作发展社区团购，此外还将发展中型超市业态。同时，2020年公司也将加快全面数字化的升级改造，推动外租商业街的数字化进程，应对电商对商业街租金收入的冲击。我们认为线上B2C业务的盈利与大润发同店的转正表明公司坚持的双线融合发展战略已初显成效，未来在阿里巴巴的资源支持下公司经营效益有望持续改善，看好公司长期发展。  

风险提示：宏观经济增速放缓;行业竞争加剧;公司新业务战略发展不达预期。