大金融板塊價值修復背景下，如何看待中國再保險(1508.HK)的價值？

中資股動態 2023-08-15 9:05:01 24

近期，政策端利好頻頻，資本市場則經歷了沖高回落，從歷史經驗來看，這其實并不稀奇。

一般來說，“政策底”出現之后，市場樂觀情緒集中釋放，但相應的反彈高度有限，隨后進入盤整等待“市場底”的形成，且兩個底部空間往往較小，因此，此時應當從更長的期限視角來審視相關政策帶來的影響最合適不過。

一、政策利好與保險板塊估值修復共振

此次會議結果中有兩條值得重點關注。

第一，會議對于資本市場態度更加積極，強調“要活躍資本市場，提振投資者信心”。

今年以來，無論是A股還是港股的二級市場表現不盡如人意，交易量不夠活躍，不難發現，即使去年以來不斷有著利好政策出臺，以及部分行業數據轉暖，仍不能獲得資本市場認可，主要是因為投資者情緒低落弱化了其對利好因素的敏感程度。此時提出“活躍資本市場，提振投資者信心”切中了問題要害。

而且這背后也有著權益市場運行的內在邏輯支撐。活躍的市場必然伴隨著成交量的放大，而從交易層面來看，成交量的放大往往與股價上行是同步發生的，尤其在市場本身就處在低位的情況下。

而要讓股價上漲的最好邏輯，就是它真的在漲。看起來，這是一句廢話，但就實踐經驗來看，隨著股價不斷上漲，會有越來越多的潛在邏輯被人挖掘出來，并隨之傳播、放大、發酵，催化行情進一步上升，從而產生正向循環、邏輯自我加強。

遵從這一邏輯，高層會議強調資本市場活躍的表述，有利于吸引增量資金進場，而大金融作為核心資產的重要載體，容易優先受益于這一趨勢。其中，保險作為大金融板塊的重要組成部分，自然成為首要受益的板塊之一。

而且，保險作為市場上重要的機構投資者之一，直接受益于權益市場回暖，這對于保險公司的資產端修復有著重要意義。

第二，本次會議還提出了“適應我國房地產市場供求關系發生重大變化的新形勢，適時調整優化房地產政策”，這引發了市場上對于后續更多有關房地產行業支持政策落地的想象。

一直以來，房地產行業作為支柱性產業，是保障宏觀經濟穩定增長的關鍵所在，有關其管控政策的優化，有利于數十個相關上下游行業回暖，進而帶動宏觀經濟修復。

自上而下來看，向好發展的宏觀環境有利于企業業績以及居民收入水平恢復，從而帶動消費水平提升，對于保險這類可選消費而言創造了更好的經營環境。

此外，房地產行業邊際修復有利于控制險企所持地產相關風險，疊加上文提及的權益市場回暖的可能性，進一步提升險企資產端改善的預期。

結合機構觀點來看，當前保險板塊無論是機構持倉比例還是估值水平都處于歷史低位。在經過一輪估值修復之后，保險板塊整體進入震蕩行情，除了市場流動性降低影響外，還在于部分投資者對于保險公司資產負債持續優化的可能性存在一定疑慮，而此次會議所傳遞出來的信號定調恰恰有助于緩解了相關憂慮。

二、中再應當成為行業修復的核心受益者

確定了板塊整體估值修復趨勢，剩下的就是從一眾保險公司中選擇估值修復空間大、業務修復彈性更高或者確定性更強的相關標的，但市場目前更多還是從直保公司中挖掘機會，再保險的獨特優勢容易被忽視。

從估值角度來看，中再雖然也受益于保險板塊估值修復，從前期低點上漲了約40%，但無論是7.5倍的動態市盈率，還是0.23倍的市凈率，在整個保險行業中都屬于很低的水平。

若聚焦于業務來看，再保險業務的獨特屬性亦使得中再更值得關注。

由于再保險公司的商業模式往往是依靠直保公司分出保費，所以其業績增長動能來源于直保公司保費增長以及保費分出率的增長。

隨著經濟復蘇預期增強，各家直保公司負債端正在不斷修復。據公開數據顯示，2023年一季度，保險公司原保險保費收入1.9萬億元，同比增長9.2%。

此外，2023年第二季度單季度人身險同比增長31%，產險公司同比增長8%。伴隨宏觀經濟改善趨勢逐漸明晰，保險產品需求有望同步復蘇，并助力行業整體新業務價值實現大幅正向增長。

更深一步來看，直保公司的保費增長還呈現著結構性機會。

一方面，壽險行業近年來的深度轉型很大程度上體現在產品創新上，由此開啟了壽險產品與健康服務深度融合的新階段；另一方面，財產險行業的增長引擎則從車險向非車險轉化。此類發展趨勢對于直保公司的風險定價、產品設計提出了更高要求，從而對再保險公司提供的技術支持提供了更多需求，這意味著直保公司會有更大比例的分保需求產生。

由此觀之，再保險業的保費增長應當擁有更高速度水平，作為當前國內再保市場份額最高的擁有者，中再無疑優先受益于這一趨勢。今年一季度，中再集團合并總保費收入581.15億元，同比增長21.6%，遠超保險業整體保費增長水平。

而能夠持續占據中國再保市場龍頭地位，除了對于行業增長動能切換的敏銳感知，很大程度上還依賴于中再的創新能力。

人身再保險方面，中再集團深度參與惠民保產品開發，將特藥、CAR-T、醫療器械等醫保目錄外診療項目納入惠民保，提高民眾對先進醫療服務的可及性，并創造性地推出針對保險行業容易忽視群體的產品，比如面向肺結節人群的百萬醫療險、面向老年人群的重疾型長期護理險等多款創新產品。

財產再保險方面，巨災險、新能源汽車險、IDI等與國家戰略密切相關的新興業務更是充分展現了中再的創新能力。

以巨災險為例，過去我國保險行業依靠國外巨災模型進行估損與定價，不僅技術上受制于人，而且與我國所遭遇的自然災害實情不甚貼近。中再依靠自身技術優勢，成功研發了中國第一個擁有自主知識產權的地震巨災模型、臺風巨災模型以及洪澇巨災模型，憑借領先于國外同類產品的實力，建立了中再品牌的中國地震、臺風、洪澇三大巨災模型譜系，得到了業內廣泛運用，也在近幾年的巨災事件中發揮了重要作用。

值得一提的是，中再不僅在尋求更多增長點來提升保費收入，還注重規模效益的均衡發展，其承保利潤也在同步改善。2023年一季度，中再集團合并凈利潤12.35億元，同比增長166.7%。其中，財產再保險境外業務即便遭受了土耳其地震、新西蘭洪水和熱帶氣旋等巨災損失，但在費率上漲的背景下仍實現承保盈利。

需要指明的是，僅從國內業務視角不足以完全地理解中再未來的發展前景，由于再保險業務風險分散的特性，天然具有全球化發展的屬性，這也注定了中再必須要與國際頂尖再保公司在全世界范圍內展開競爭。

1999年，中再集團設立倫敦代表處，掀開了其二十多年的全球化戰略序幕。2018年，中再成功收購百年老店、勞合社第一梯隊公司的英國橋社保險集團，落下了全球布局關鍵一子，并為中再業績增長作出重要貢獻。2022年，橋社業務總保費收入同比增長17.9%，綜合成本率降低1.82個百分點達到92.99%。

截至目前，中再集團境外機構已拓展到11個國家和地區，成為新興國家再保險企業中極少數成功在發達市場立住腳的企業，國際化發展初具規模，國際市場影響力日益提升。盡管相較于國際同業，中再的全球化布局時間還很短，但其“三步走”戰略安排，已經清楚地描繪了公司未來高質量發展的藍圖。

“三步走”，即通過蓄勢發力、發展突破、躍升趕超三階段，到2035年，中再國際排名進入全球前列，全球化業務布局、精細化經營管理、科技化支撐能力、專業化人才隊伍和世界性品牌影響達到行業領先水平，成為世界一流綜合性再保險集團。

三、結語

綜上所述，保險行業資負兩端修復的預期已經逐漸形成了共識，中再作為再保行業龍頭，應當成為核心受益者。隨著保險板塊估值持續修復，良好基本面催化之下，業績端也應當有所反應，從而助力公司價值獲得重估。