華創證券：首予申洲國際(02313)“強推”評級 目標價123.3港元

華創證券發布研究報告稱，首予申洲國際(02313)“強推”評級，預計2022-24年歸母凈利為50.7/65.8/77.4億元，目標價123.3港元，對應PE為31.3/24.1/20.5倍。公司受益于原有大客戶供應商洗牌、份額提升，以及新興運動品牌客戶訂單導入，今年增量主要來自柬埔寨及越南新成衣工廠及部分老技改擴建，疊加訂單價格機制回歸、產能利用率邊際改善，帶動盈利能力修復。

報告中稱，時代發展紅利與前瞻布局共筑公司的長期護城河。在產業轉移背景下，成功抓住日本客戶、運動賽道及中國市場三大歷史契機把握紅利，路徑不易復制，龍頭地位穩固；深耕縱向一體化模式，垂直整合環節，有效提升生產效率與市場響應能力；聚焦核心環節附加值，強化客戶粘性壁壘與業務增值能力。

該行表示，公司定價模式在“成本加成”下面臨挑戰與機遇，過去棉價上漲主要源于海外訂單轉移推動國內生產要素集體上行，未來隨東南亞生產重啟，訂單回流海外，棉價上行驅動或轉弱，下行周期內的利潤率彈性不宜忽視。另一方面，服裝代工定價機制絕非“躺平”模式，企業持續投入技術研發、增厚加工制造附加值，迭代自動化系統、釋放規模效應攤薄成本，始終是保持競爭力的核心途徑。

華創證券認為，公司后續成長邏輯清晰，業績兌現能力有望回歸。長期以來成長直接驅動在于品牌方長期訂單規劃下的產能釋放節奏，可預測、更有序的產能周期是強業績兌現能力的根源。2021年利潤率出現下滑，引發市場對于成本定價模式適用性的討論，該行認為盈利下滑是多項偶發性不利因素疊加的結果，常態下商業模式及盈利的穩定性并未有任何實質的變化。未來增長邏輯、價格機制有望逐步回歸，帶動盈利有序復蘇。客戶訂單角度，大客戶業績指引穩健、訂單份額提升及新客戶持續導入三重合力共振，訂單飽滿助推產能穩定釋放，業績穩定性再度凸顯，彰顯優質的長期投資價值。