醫療復蘇背景下的投資思考

來源：雪球App，作者： 港股投研所，（https://xueqiu.com/5028847775/241954588）

港股自2022年11月以來上演超級反轉，恒指漲幅最高超過50%，其中過去一年跌幅較深的創新醫藥和科技互聯網板塊表現尤為亮眼。低位個股成為市場香餑餑，不過短時間的集體快速拉升，也讓不少后知后覺者未來得及布局。

春節過后，市場進入調整期，恒指有所回落。宏觀環境看，2022年經歷了至暗時刻，未來國內聚焦經濟復蘇，短期很難再有比2022年更糟糕情況。本次港股回調，很可能是2023年最佳布局時期。

2023年，我們將大概率迎來復蘇行情。消費復蘇、醫療復蘇都將助力港股市場優質低個股的估值修復，復蘇預期疊加業績驗證也會成為投資此類公司的兩個重要階段。伴隨著醫院診療的恢復，極端防疫政策的取消，積極的政策指引，后疫情時代ICL行業的走向值得關注。

康圣環球（9960.HK）是中國領先的獨立專科特檢服務提供商，專科特檢服務行業技術壁壘高，行業滲透率低，增長空間大。疫情前，康圣環球表現穩健，2018至2020年營收復合增長率為12.35%，同期經調整凈利潤復合增長率高達120.88%。康圣環球的特檢商業模式使得實驗室布局更為精簡，在極端防控政策下，受到的沖擊也十分明顯顯著。疫情期間，公司特檢業務領域的增速放緩，但公司堅持研發至上，不斷優化產品結構，深耕血液學檢測，并積極推進神經、腫瘤等多專科業務。疫情后時代，隨著行業復蘇及防控政策的取消，公司穩健的經營風格及充足的現金儲備將助力公司重拾高增長。

特檢藍海，剛剛起步

康圣環球為專科特檢領域龍頭企業，是國內最早涉及獨立臨床特檢服務供應商（ICL）之一，擁有最大的特檢組合，提供超過3500種檢驗項目，包括約2300種血液學檢驗項目，超過1100種檢驗項目來自于公司自主研發。

ICL指提供臨床檢驗服務的第三方醫療機構。目前，國內ICL還處于發展初期，滲透率非常低。由于我國醫療結構以公立醫院為主導，導致第三方醫學檢測市場規模較小，根據中信建投數據統計顯示，我國第三方醫學檢驗市場規模占行業滲透率僅為5%，與美國35%，歐洲50%，日本67%的滲透率差距較大。

根據康圣環球招股書資料，截至2020年底，中國有1800個以上ICL，而美國有約6800個ICL。在服務價格上，兩者差距更大，于2020年，中國每名患者的臨床檢驗支出為102.4元（人民幣，下同），而美國的相同支出為675.8元。

康圣環球擁有近20年的血液學檢測背景，是國內血液檢測龍頭企業。從市場規模上來看，國內ICL血液學檢測市場增長迅速，具有爆發力。根據Frost&Sullivan數據統計顯示，2016年ICL血液學檢測為4億元，2020年增長為11.10億元，年復合增長率達到29%，預計2025年將達到46.79億元，年復合增長率達到33.3%。

可以看到，不論從國內ICL滲透率，還是特檢行業過去市場規模增速、及中美人均服務價格差距，亦或是更細分的ICL血液學檢測市場增速看，未來特檢行業，將會迎來快速發展期。康圣環球作為國內以血液學為代表的特檢龍頭，將很大概率享受行業發展機遇。

生意模式優，競爭壁壘厚

從一個公司資產負債結構可以看出其經營模式優劣。重資產高投入且回報率低的生意模式，毫無疑問是扎心的。輕資產低投入高回報且現金充裕的生意，則更容易賺到真金白銀，尤其是細分領域高成長賽道，更是如此。

截至2022年6月30日，康圣環球總資產約34.6億元，其中，賬上現金（包括14.32億定存）高達近約20億元，占總資產比重高達約58%。而物業設備及廠房方面僅約3.6億元，占比10.4%，無在建工程之類。足以證明，康圣環球輕資產低投入商業模式，賬上現金也非常充裕，已超過公司總市值（截至2023年2月9日）。

此外，康圣環球賬上還有約5.4億元應收賬款，但筆者經過查詢，絕大多數是一年期以內的賬單。同時，負債端，公司幾乎沒有借款，僅有部分應付票據及應付款項。

低投入、低負債及充裕現金，同時康圣環球往年業務毛利率均維持在50%以上，遠高于普通檢測。可以說生意模式相當優秀。

優秀生意模式可以保證穩定的真金白銀收入，細分賽道王者可以表明康圣環球在廣闊藍海市場遨游成長，而能否實現以上兩點，則需要靠深厚的護城河。

相比起常規的檢測，特檢的技術門檻更高，盈利能力更強。特檢需要由高技能的專業人員來執行，在更加有技術門檻的平臺上進行，特檢行業市場準入壁壘高，相對異構，自動化程度低。

除此之外，根據康圣環球招股書介紹，公司構建了五大優勢與壁壘：

（1）檢測組合全面。檢測組合覆蓋面的多少，直接影響到公司的訂單情況。康圣環球是在中國所有獨立特檢供應商中，擁有最大的特檢組合，在所有獨立特檢供應商中規模最大，能夠為看客戶提供一站式特檢服務。截至2022年中期，康圣環球的服務清單上提供超過3500種，遠超中國三級醫院提供的檢測服務的約250%到600%，血液學檢驗項目超過2300種。

技術平臺先進。康圣環球主要臨床病理學技術平臺包括分子檢測、流式細胞術、分子細胞遺傳學、質譜法、臨床病理學下的臨床化學及免疫學以及解剖病理學下的技術（如骨髓活檢等）。以上技術平臺可進行全標本種類的分析檢測，涵蓋形態、細胞、染色體、遺傳、蛋白質及其他分子水平以及不同專科領域的擴展。

（3）研發能力強大。公司的研發團隊由血液病學、遺傳學、腫瘤以及其他特殊領域的醫學及科學專家組成，為客戶量身定制的優質特檢服務，滿足市場需求。公司平均每年內部開發約100種新檢驗項目。此外，公司與知名醫療機構及制藥公司的廣泛合作，不斷提高研發能力。

（4）品牌知名度良好。公司為超過1600家三級醫院提供服務，占據中國三級醫院的60%以上，其中包括復旦大學醫院管理研究所排定的前100家醫院中的92家以及TOP20。在TOP20以及TOP100中，公司分別與其中的14家以及48家醫院合作超過10年以上。

（5）銷售及物流網絡強大。公司經過多年的耕耘，已經實現覆蓋全國醫院，為中國31個省市覆蓋超過600個市縣的3000多家醫院提供服務。此外，公司作為經驗最為豐富的冷鏈物流服務供應商，擁有17年經驗，可以確保檢測標本質量和及時交付檢驗結果。

顯著低估，持續回購

康圣環球于2021年7月中旬登陸港交所，彼時正值港股有史以來最長下跌周期的開始。公司出于對自身價值的認同，以及對未來發展的自信，積極進行回購。根據不完全統計，公司總回購金額超過5000萬。截至2022年6月30日，公司賬上現金約達20億元（包括14.32億定存），已超過當前公司總市值（截至2023年2月9日）。對于一個高成長潛力、高精尖技術的特檢賽道王者來說，總市值小于賬上總現金，可以說是顯著低估。

$康圣環球(09960)$

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