介入醫械明珠——康德萊醫械：國產替代促增長、新產品待續力！

來源：雪球App，作者： 港股投研所，（https://xueqiu.com/5028847775/231757630）

前言：近兩年生物醫藥板塊（包含醫藥和醫械）波折不斷，迎來歷史最低迷期。根據Wind數據統計，恒生醫療保健指數（HSHCI.HI）自2021年2月20日以來跌幅高達61%，為歷史最高跌幅。

市場如此看衰生物醫藥板塊，原因是多方面的。一是和大市整體環境有關，二是和行業集采政策、CXO殺估值、創新藥降溫及資金流受限等因素有關。

持續低迷市場引發投資決策上的集體內卷，市場越來越偏向于保守謹慎，逐步偏向既要有業績，又要有前景，還要有充裕現金流的企業。既要、又要、還要，成為當前市場最穩妥的篩選方式。

而從另一方面說，其實生物醫藥板塊長期向好是共識，國內老齡化趨勢明顯，生命代價不言而喻，很多國人健康還未得到完全保障，國內生物醫藥行業空間廣闊。而這種長期向好與短期歷史最慘行情形成鮮明對比，生物醫藥有可能隨時迎來反身性行情。

本文重點梳理國產介入醫械龍頭企業——康德萊醫械（01501.HK）。其屬于典型的有穩定業績、也有持續創新潛力、還有穩定現金流的醫療器械公司。

1.1、上市之初受追捧。康德萊醫械于2019年港交所上市，彼時正值國內兩票制及集采政策實行第一階段，而康德萊醫械所在心內介入器械長期被國外品牌占據，國產替代需求旺盛，放量增長潛力巨大。

再加上2019年至2020年期間是國內創新醫械蓬勃發展時期，康德萊醫械上市后受到追捧，不僅有全球知名專業醫療投資公司OrbiMed大手筆加持，且獲市場268倍超購，2019年11月初上市開盤至2020年中期累漲超過170%！

1.2、過度殺跌藏機遇。隨著疫情爆發，PCI手術受到一定影響，加之后期的行業利空釋放，康德萊醫械股價階段筑頂，并跟隨大市持續下行，自2020年中期開始，其股價最大跌幅累跌高達近80%。

同一時期，公司疫情下保持業績穩定，市場占有率穩步提升，賬上現金流充裕，且不斷有創新產品推出。客觀來看，康德萊醫械自上市以來一直處于業務上升期，但股價卻歷經一輪超級過山車，這或許和行業低迷下的過度殺跌也有關，而好企業的投資機會，往往就出現在跟隨大市過度殺跌后。

1.3、心內介入醫械龍頭。康德萊醫械是國內領先的心內介入器械制造商，目前主要產品為球囊擴張壓力泵、導管鞘套裝、造影導絲、造影導管、Y型連接器套裝等，主要用于心血管介入手術（特別是PCI手術）。

根據招股書中的弗若斯特沙利文數據，按2018年銷售收入計，康德萊在中國PCI支援器械市場的國產品牌中排名第一（在所有品牌中排名第七，市場份額為3.1%），在中國冠狀動脈介入器械市場的國產品牌中排名第二（在所有品牌中排名第十，市場份額為1.8%）。

心血管病是國內第一大致死病種，相關經皮冠脈介入手術（PCI手術）醫械市場迎來持續高速發展機遇。康德萊醫械近幾年業績穩步增長，市場地位鞏固。

1.4、創新醫療器械迎利好，國產替代加速。過去，國內PCI支援器械市場被國外品牌占據主導地位，隨著國內產品日漸成熟，疊加集采放量，國產替代需求爆發，康德萊醫械作為國內占有率第一品牌，長期受益于國產替代趨勢。

以2021年為例，康德萊醫械取得營收4.65億元，同比增長29.6%，其中介入類醫療器械收入約4.36億元，同比增長高達63.7%。在收入高增長同時，公司盈利能力保持穩定，2021年全年毛利率達59.3%，凈利率達30.2%。

公司核心產品受益于集采放量，2021年公司集采的簽約量只有300萬左右，2022年最低簽約量已經超過了3000萬，且沒有出現價格大變動。疊加最近的創新醫械集采新規，康德萊醫械再迎利好。

2022年9月3日，國家醫保局發布的《對十三屆全國人大五次會議第4955號建議的答復》，提到將完善創新醫療器械價格形成機制。市場普遍認為該文件是對創新醫械醫保政策邊際緩和，其中重點提到給與創新產品一定議價權，并給與創新醫用耗材在DRG/DIP醫保支付上的支持。

截至目前，國家藥監局已批準173個創新醫療器械注冊上市，主要涉及心血管介入、IVD、醫學影像、外周介入、手術機器人、輔助診斷軟件、腫瘤治療等領域。康德萊醫械具有持續研發推出創新產品能力，并擁有齊全的醫療器械注冊證及高品牌認知度，其有望在新的政策下繼續取得更大的發展優勢。

康德萊醫械業績穩定，高度重視創新產品研發，其穩定而充裕現金流支持公司研發方面的持續投入。康德萊醫械連續推出創新產品，逐步打造介入醫械平臺化發展水平。

2.1、營收穩步增長，現金流充裕。自2019年上市以來，康德萊醫械營收水平穩步增長，可謂一年一個臺階。其中，介入類產品毛利率基本保持穩定，19-21年介入類毛利率分別約65.2%、65.5%、62.5%，但考慮到研發管理等費用上升，凈利潤增速是低于營收。

隨著新產品持續推出，核心產品海外銷售加速，市場不斷擴大，及創新醫械醫保新規出臺，康德萊醫械有望持續取得穩步增長。

研發生產及市場推廣均需要充裕的現金流支持。在擴大生產及投入研發等資本開支下，公司每年均保持穩定經營現金流凈額，證明公司業務具有現金奶牛特征。截至2022年中期，康德萊醫械賬上有約5.1億現金，另外還有約8000萬定期存款。充裕現金流為公司持續投入及擴大發展奠定基礎。

2.2、產品陸續獲證，創新產品不斷。康德萊醫械擁有業內齊備的醫療器械注冊證，截至2022年6月30日，公司共擁有30項中國國家藥品監督管理局頒發的三類醫療器械注冊證，21項上海市藥品監督管理局頒發的二類醫療器械注冊證，37項歐盟CE認證及17項美國食品及藥品監督管理局批準。

康德萊醫械研發能力較強，不斷豐富自己的產品線，目前產品涵蓋心內介入、神經介入、外周介入及骨科介入等諸多領域。心內介入是公司主流產品，未來還有較大的國產替代增量空間，而神經介入、外周介入、骨科介入等在國內均處于發展初期，未來有望加速發展。

根據弗若斯特沙利文報告，中國于2015~2019年間，外周動脈介入器械市場規模年復合增長率達19.3%，預計2019~2024年間保持14.1%的復合增速，屆時有望達到48.1億的市場規模。

神經介入目前國內發展處于早期，但未來空間較大，弗若斯特沙利文預計國內神經介入醫械市場在2030年有望達到371億元，2020~2030年符合增長率高達20.2%。

2.3、TAVR穩步推進，重磅賽道存潛力。除了新布局的外周介入及神經介入外，康德萊醫械還持續投入布局TAVR（心臟瓣膜），TAVR是心血管領域最具前景賽道之一，目前國內處于快速發展階段。

根據弗若斯特沙利文報告，我國TAVR產品市場于2017-2025年間將保持87.8%的復合增長率，2025年國內TAVR市場規模有望達到63.3億元。受制于今年上半年的疫情影響，康德萊醫械關于TAVR臨床進展有所延遲，但也一直穩步推進。公司TAVR申請雙適應癥，2021年11月完成首例植入，未來若進一步突破將有望打開上升空間。

2.4、銷售網絡完善，長期增長動力足。除了產品力，商業化能力也是康德萊醫械一大優勢。截至2022年6月末，公司分銷商覆蓋國內23省、4個直轄市及5個自治區，覆蓋超過2300家醫院，其中三甲醫院超過850家。此外，公司還擁有覆蓋54個國家及地區的199家海外客戶。

出眾的銷售網絡能幫助公司快速打開空白市場，康德萊醫械當前多個創新產品待放量，完善的銷售網絡將助力加速。此外，國際市場銷售網絡擴張也將幫助公司提升海外市場份額，擴大品牌知名度。

心腦血管疾病是威脅老年生命及生活質量第一大病種，我國人口基數大，且老齡化趨勢明顯，國內心腦血管相關手術市場空間相當巨大。而心腦血管手術中，介入類醫械是核心產品，這塊市場不論是未來手術滲透率提升帶來的增量，還是國產替代趨勢，未來增量市場相比目前國產醫械市場規模，均有很大提升空間。

康德萊醫械當下核心產品是冠狀動脈介入器械，其主要用于冠脈PCI手術，國內PCI手術滲透率提升潛力仍較大，核心產品處于持續放量增長階段。在此基礎上，康德萊醫械進一步研發推出神經介入、外周介入等創新類產品，這些產品目前在國內均處于早期發展階段，康德萊醫械有望承接該類產品高速發展趨勢。此外，康德萊醫械也積極布局重磅賽道如TAVR及可降解支架，一旦這類重磅產品獲得突破，公司將進一步打開發展空間。

綜上，康德萊醫械是國內介入醫械明珠，其一方面有核心產品作保底，且該類產品仍處于高速發展中。另一方面持續推出頗具潛力的創新類產品，也積極布局心血管醫械最火賽道TAVR等。客觀來說，康德萊醫械技術優勢領先，絕對是國內最穩健、介入醫械產品最齊全、增長潛力最好的公司之一。

回到投資角度，當下市場推崇有業績支撐且有創新潛力的公司，康德萊醫械完美契合，再加上其上市后一輪超級過山車，跌幅較為充分，見底信號明顯。市場似乎也認識到公司價值，在行業稍有反彈之際，康德萊醫械強勢突破年線。當下調整時期，康德萊醫械年線上方橫盤，強于大市及行業指數。而生物醫療隨時可能迎來過度下跌后的反身性行情，屆時強者恒強的康德萊醫械有望大幅度向上突破。

$康德萊醫械(01501)$$邁瑞醫療(SZ300760)$$微創醫療(00853)$