中金：长城汽车(02333)下调2020年激励考核目标 H股价值凸显

研究報告 2020-03-16 11:53:57 476

公司近况

长城汽车（02333）发布公告，对2020年股权激励计划进行修订。

下调2020年激励考核目标，2021、2022年保持不变。此次股权激励计划修订主要集中在2个方面：

1）激励对象及授予股数调整：基于公司人员岗位调动，原有1966名激励对象调整为1958名、减少8名，无新增人员，相应调整授予股票数量；

2）激励业绩考核目标调整：公司股权激励考核目标针对销量和净利润两部分，此次将销量和净利润考核权重从65%、35%调整为40%、60%，将2020年销量和净利润考核目标从111万辆、47亿元下调至102万辆、40.5亿元，但保持2021、2022年考核目标不变。

充分考虑卫生事件负面影响，不改中期增长潜力。对于调整考核权重，我们认为公司对于销量的考核目标仍然比较具有挑战性，而提高净利润考核权重，能够更好地保障利润率和品牌形象，更好地实现有盈利的销量增长。根据乘联会预计，2020年乘用车销量同比-8%，相比2019年末预期同比+1%下调9ppt，主要体现卫生事件对2、3月销量的影响。

因此对于下调2020年激励考核目标，我们认为公司是建立在充分考虑卫生事件负面影响的基础上，能够更加贴近实际提高激励效果。我们预计3月销量同比仍有下降，4月开始能够回归常态。下调20年目标、保持21-22年目标，体现公司对中期增长仍有较强信心，我们认为全新平台产品、皮卡乘用化和海外市场拓展，是公司保持未来2-3年快速增长的保障。

H股折价达到历史高水平，投资价值凸显。近期H股受全球卫生事件蔓延的影响，整体股价下跌幅度较大，对于公司而言，3月以来A股股价保持稳定，H股股价下跌10%，截止3月13日A/H股溢价率达到103%，达到2019年以来的最高水平（2019年以来A/H平均溢价率在66%），接近历史最高水平。我们认为H股走低更主要是当前时点流动性压力的体现，建立在公司基本面稳健的基础上，后续A/H溢价或将回落，当前H股投资价值凸显。

估值建议

当前长城A/H股价对应2020年12.9倍、6.1倍P/E，我们维持公司盈利预测不变，维持公司跑赢行业评级和A/H股目标价11元、7港币（对应A/H股2020年15倍、9倍P/E），较当前股价分别有19%、38%的上行空间。

风险

终端需求恢复不及预期。