狂舞的黑馬——嘉益股份（301004）研究報告

來源：雪球App，作者： 港股投研所，（https://xueqiu.com/5028847775/229096724）

本文由雪球“耿氏”提供，特此鳴謝！

結論：行業需求高增長+人民幣貶值受益+不銹鋼材料下跌受益+低成本競爭優勢+優秀團隊——造就長期高增長大黑馬。

行業需求高增長CAGR 20%（海外后疫情時代戶外活動增多、中國養生觀念和戶外運動增加保溫杯、新客戶增多、行業滲透率提升）。人民幣從3月底6.34到8月15日的6.76跌6%，出口企業受益。不銹鋼從3月31日的20185下跌20%到8月15日的16865元，成本大降。

嘉益依靠低成本優勢（優秀管理+智慧工廠，十個點超額凈利率長期跑贏行業）、技術優勢、客戶優勢（星巴克/Costco/Lululemon/Stanley/aladdin等），吃行業增長的蛋糕；吃小外貿工廠的蛋糕（市場集中度提升）。

嘉益有望實現3年爆炸式連續高增長。

推測：產能從21年的1600萬只到24年4800萬只，銷量從21年的1944萬只到24年6400萬只。

推測：營收從21年5.86億到24年21.76億，利潤從21年0.82億到24年4.1億，凈利潤22/23/24增速109%/57%/54%）。

從企業文化/團隊/成本優勢/技術優勢對比，嘉益已經展現保溫杯行業王者之氣。

狂舞的黑馬——嘉益股份。

遠期目標市值：按照2024年4.1億凈利潤給予25PE市值103億元（目前約30億）。

第一部分：公司簡介

嘉益股份的主要業務是不銹鋼真空保溫器皿（保溫杯、保溫瓶、燜燒罐、保溫壺、智能杯等）、塑料器皿、玻璃器皿的代工(OEM/ODM)制造。

1、公司歷史

2000年，戚興華在浙江保康日用制品有限任銷售員（保康是武義做保溫杯的出口大廠），工作兩年后開始自己創業。2002年，陳曙光創業成立永康加益，2004年，由戚興華和陳曙光共同出資設立浙江嘉益保溫容器有限公司。

2012開始和PMI合作，2016開始和TAKEYA合作，2017年在上海成立創新中心并籌備IPO，2019年收購MIGO。

2021年6月25日創業板上市，每股發行價格7.81元，募資1.95億元，扣除發行費用0.39億元，募資凈額1.56億元。

是行業第二家保溫杯上市公司。

2、客戶

主要包括美國PMI(星巴克、Stanley斯坦利、aladdin阿拉丁)、日本Takeya（Takeya、Lululemon)、Jordane（旗下品牌HYDROCELL）、 S’well公司、ETS(旗下品牌H2GO)等，均是國際知名不銹鋼真空保溫器皿品牌商。

嘉益第一大客戶是美國PMI，PMI為星巴克水杯類的核心供應商，其還有Stanley和aladdin等品牌。PMI的全球市占率推測在5%。

日本Takeya，在美國最大的連鎖量販店Costco等超市端銷售增長快，Takeya也是國際服裝品牌露露檸檬(Lululemon)唯一保溫杯供應商，亦享受高增長。

嘉益將大幅受益于PMI（Lululemon/星巴克/Stanley/aladdin ）和Costco的增長。

及潛在夏暉的增長，2021年PMI被麥當勞供應商夏暉集團收購，有望進入更多市場包括麥當勞。歐美行業需求旺盛，新的保溫杯運營企業進入行業，給嘉益帶來更多客戶。

3、總體戰略

加快“自動化”和“信息化”發展，實現核心工序的高度自動化，降本增效。以自動化設備和研發投入為保證，培養和引進高層次人才，建立具有高科技含量的生產平臺。

1）實施大客戶戰略、將現有產能和資源優先配置給優質客戶和優質訂單，確保主要客戶的響應速度、產品質量和服務水平。

2）擴大國際市場的份額；開拓新興市場及新興客戶。

3）實施品牌戰略，提高自主品牌在國內的知名度并完善國內的營銷渠道網絡，發展自主品牌走向國際市場；實現OEM到ODM及自有品牌的突破。

4）根據歐美用戶的喝冰水飲料習慣，向其他各類專項保冷飲品容器拓展。

4、股權結構

總股本1億股。嘉韶云華為大股東，持股49.22%；戚興華、陳曙光分別持有嘉韶云華52%、48%股份（二人為夫妻關系）。

武義嘉金為員工持股平臺持股9.38%。

5、管理層和員工

戚興華先生，1980年出生，中歐國際工商學院EMBA。任董事長。

2000年至2002年任浙江保康日用制品有限公司銷售員。

2002年在永康市加益日用制品有限公司。

2004年投資注冊浙江嘉益日用制品有限公司。

陳曙光女士，1977年出生，中專學歷。任董事。

1996年至1998年任浙江永康力士達鋁業有限公司銷售會計。

1999年至2002年任浙江保康日用制品有限公司會計。

2002年創業永康市加益日用制品有限公司。

2004年投資注冊浙江嘉益日用制品有限公司。

朱中萍先生，1970年出生，大專學歷，任董事和總經理。

1988年至1996年任金華面磚一廠車間主任。

1996年至2002年任金華尖峰陶瓷有限責任公司行政部經理。

2002年至2004年任永康市加益日用制品有限公司經理；其后任總經理。

胡靈慧女士，1974年出生，大學本科學歷，任財務總監。

2001年至2004年任永康市城建五金工具有限公司主辦會計。

2004年至今任財務總監。

金學軍先生，1980年出生，碩士研究生學歷。任董秘。

2008年至2014年任畢馬威華振會計師事務所審計師、助理經理。

2014年至2017年任天信博潤（北京）高級投資經理、副總裁。

2017年至今任公司董事會秘書。

顧代華先生，1979年出生，大專學歷。任副總經理。

2001年至2004年任浙江林炎集團有限公司業務員。

2004年至2017年任嘉益有限銷售總監。

2017年至2018年任嘉益股份董事、銷售總監。

李有星先生，1962年出生，博士研究生學歷。任獨立董事。

1984年至1996年任浙江工商大學法學院副教授。

1996年至今任浙江大學法學院教授、博士生導師。

熊偉先生，1963年出生，博士研究生學歷。任獨立董事。

1987年至1991年任江蘇科技大學教師。

1996年至1999年任株式會社MITSUBA主任工程師。

1999年至2003年任SHINANOKENSHI株式會社研究員。

2003年至今浙江大學管理學院教授、博士生導師，浙江大學質量管理研究中心主任。

員工總數1421人。

第二部分：行業分析

1、行業簡介

保溫器皿由內外雙層不銹鋼制造而成，利用焊接技術把內膽和外殼結合在一起，再用抽真空技術把內膽與外殼的夾層中的空氣抽出以達到真空保溫的效果。不銹鋼保溫器皿具備保溫、安全、耐用便攜等特性。

應用場景：戶外、休閑場景；辦公/居家場景；差旅/通勤場景；禮贈\禮品場景；兒童/學生用戶；多場景智能化。

2、生產工藝

保溫杯主要是外殼底/外殼/內膽/內膽底/塑蓋/蓋子封水圈/外購件/說明書。生產技術難點在于水脹磨具和表面處理。

不銹鋼真空保溫器皿產品的生產過程包括制管、水脹、焊接、抽真空、拋光、噴涂等多個環節，各環節技術水平均會影響到產品的保溫效能、使用功能、表面質量等品質指標。

3、行業空間

2020年全球不銹鋼保溫杯市場規模約為110.75億美元，同比增長29.70%；預測2022全球不銹鋼真空保溫器皿市場接近1000億元RMB，預計全球保溫杯行業規模至2027年有望達52.68億美元。預測行業未來CAGR 20%的增速。

全球來看，歐洲、北美、中國、日本四大市場一直是全球不銹鋼真空保溫器皿的消費主力。

全球保溫杯器皿產能集中于中國，2018年中國市場消費量占比為18.42%。提供了全球64.7%的不銹鋼保溫杯產量。

2021年我國保溫杯產量增長10.5%至6.53億只，預計到2027年，我國保溫杯年產量將達到8.91億只。

2020年中國保溫杯行業銷售收入186.97億元人民幣，同比增長9.89%；其中，不銹鋼保溫杯市場銷售收入在2020年為140.8億元人民幣。

根據中商研究院數據，2018年我國不銹鋼保溫器皿人均保有量僅為0.53個，發達國家平均水平0.68個，日本的平均水平1.43個。

1）發達地區市場情況

歐美、日韓等發達國家和地區均處北半球，冬夏兩季溫差較大，夏季天氣炎熱氣溫較高，冬季寒冷氣溫偏低，普遍存在喝熱（冰）咖啡、熱茶、冰水及冰碳酸飲料的生活習慣，面向家庭、辦公、餐飲的保溫咖啡壺、茶壺的需求大；家庭戶外運動及旅游頻繁，消費需求大；家庭汽車保有量高，不銹鋼保溫杯車載需求大，發達地區不銹鋼真空保溫器皿具有部分快速消費品的特征，產品消費更換頻率較高，市場需求旺盛。知名品牌商已樹立牢固的品牌形象和市場渠道，產品售價和市場集中度較高。

美國作為全球杯壺類產品的主要消費國之一，市場份額主要被Contigo、Thermos、Starbucks、STANLEY、aladdin等知名水杯品牌占據，市場集中度較高。

海外后疫情時代，歐美戶外活動增多（出游，休閑，運動），眾多大企業進入保溫杯品牌運營為中國出口代工企業帶來更多新客戶，需求過于旺盛，中國保溫杯出口代工企業加班加點滿足歐美需求。

2）發展中地區市場情況

國內部分國內老百姓買保溫杯主要看款式和IP和圖案，正版的IP例如迪士尼和小黃鴨需要交費獲得版權方授權才能生產和授權銷售。

中國隨著城鎮化的推進，中產階級逐步壯大。保溫杯行業將受益于養生觀念和戶外活動（旅游，運動，休閑和社交）的興起。

隨著經濟的不斷發展，發展中國家（例如中國和東南亞和南亞）需求潛力巨大，另外未來會更注重品牌。

4、行業成本

主要以304食品級不銹鋼材料為主（不銹鋼卷板、鋼件及不銹鋼杯體），部分內膽使用醫用級的316材料。其他原材料包括塑料粒子、塑料件、包裝材料等。直接材料成本占比約60%。金屬保溫杯營業成本里約一半是不銹鋼。

我國是全球最大的不銹鋼生產國，2021年不銹鋼產量占全球為56%。2015年至2020年我國不銹鋼價格走勢。

第三部分：行業競爭格局

我國保溫杯行業集中度低，浙江為第一大產地保溫杯行業相關企業注冊資金在100萬以內的大約有3389家，廣東為第二大產地（保溫杯行業相關企業注冊資金在100萬以內的大約有1084家）。國內的不銹鋼真空保溫器皿生產企業主要集中在浙江的永康、武義和廣東的潮安、揭陽、新會等地。

大多數小企業生產設備投資少，自動化程度低，生產依賴人工，次品率較高品質差；且不具備研發設計及自主創新能力，產品同質化嚴重。

推測全國大約有80%保溫杯產自浙江金華，金華是“中國口杯之都”，永康是“中國五金之都”。永康和武義周邊形成了完整的保溫杯生產產業鏈。

因為勞動力、土地等成本因素，發達國家的不銹鋼真空保溫器皿生產已逐步轉移到中國，金屬保溫杯的營業成本里面約一半都是不銹鋼，中國不銹鋼價格低并且有制造成本優勢，中國已成為全球不銹鋼真空保溫器皿的制造中心。

國內保溫杯企業以ODM/OEM代工外銷為主，品牌力急需提升。

我國保溫杯按價格來分三類：高端保溫杯品牌以進口產品為主，包括膳魔師、虎牌、象印等；國內中高端保溫杯品牌如哈爾斯、希諾、富光等增長迅速，中低端品牌則屬于區域性中小企業 ，產品同質化高競爭激烈。

以2021年全國總產量65292萬只來計算，哈爾斯、嘉益股份、同富股份和希諾股份市占率分別為4.5%/2.5%/2.1%和 0.5%。

哈爾斯、嘉益股份是A股上市公司, 希諾股份和同富股份正在沖刺A股IPO。

1、哈爾斯

中國保溫杯產銷量2021年第一名。2021年保溫杯產能2930萬只，產量5039.32 萬只，產能利用率達172%。

主要客戶：YETI、PMI（星巴克、 STANLEY）、Takeya、Swell。主要以經銷商為銷售渠道：除瑞士SIGG公司生產的鋁瓶外，公司自主品牌的銷售以經銷模式為主，直銷模式為輔。總員工4119人。

哈爾斯現有IP（中國航天、泡泡瑪特、藍精靈、嗨道奇、故宮文創、奇先生妙小姐）的合作，并逐步打造自創 IP“愛斯少年”。

旗下品牌：“哈爾斯”陸續被評為“浙江名牌產品、浙江省著名商標、浙江出口名牌、馳名商標、入選上海世博會/巴西世界杯/G20杭州峰會/G20日本大阪峰會。

SIGG是哈爾斯從歐洲收購而來，SIGG在德國、瑞士、奧地利和英國四個國家進行直接銷售，其余國家和地區通過分銷商銷售。

SANTECO起源于巴黎，法式時尚基因。已經推出多年，有YOGA海豚杯系列，KARIBI汽車杯系列，KTWO(K2)戶外杯系列等。

公司21年收入增長60%至23.89億元，凈利潤1.36億元。其中，國際市場收入增長67%至19.54億元，占比83.34%；國內市場收入增長34%至3.91億元，占比16.66%。

OEM業務實現銷售收入增長74%至17.15億元，OBM業務實現銷售收入增長21.5%至4.41億元，ODM業務實現銷售收入增長65.9%至1.89億元。

未來發展OBM國內市場，年產800萬只SIGG高端保溫杯預計22年底投產。

2、希諾股份

國內杯壺頭部自主品牌，主要擁有“希諾/HEENOOR”品牌，在線下經銷發展自主品牌的模式，主要市場在華東和華北市場。

主力產品是玻璃杯（收入占比64%），保溫杯（收入占比32.6%）、塑料杯等，公司超過96%的收入來自杯具器皿的銷售。

控股股東希諾集團持有希諾股份72.41%股份，張碧峰、黃偉軍和張元紀伽共同為公司實際控制人。

IPO擬募集資金7億元，為產能擴建投入5.18億元，及品牌建設投入1.03億元。21年公司玻璃杯和真空杯產能分別為780.98萬只和310.64萬只。假如募投項目完全達產后，新增450萬只玻璃杯），保溫杯產能新增150萬只。

21年收入7億元，凈利潤1.96億元。綜合毛利率為56.01%，凈利率28%。經銷收入占比78.63%。

3、同富股份

同富股份主要生產不銹鋼保溫杯、保溫壺、保溫瓶、保溫罐，不銹鋼杯、塑料杯、玻璃杯、防水包、車縫包、電水壺和咖啡壺等。

21營收19.48億元，凈利潤1.26億。不銹鋼器皿占營收占73.64%。戶外保溫包占12.69%。前五名客戶合計銷售額為9.38億占比48.12%。

主要產品不銹鋼器皿產品售價由2019年的31.93元/只增加到2021年的33.54元/只，同期單位成本則由22.27元/只提升至25.12元/只。

主要以貼牌加工出口為主，84.14%的收入來自境外（近8成來自美洲）。客戶在日本、歐美等，星巴克、沃爾瑪、Takeya、RealValue、Brumate等。

公司擁有TOMIC、水魔王、BottleBottle等自有品牌，自有品牌貢獻低。應收賬款賬面價值4.12億元，主營業務毛利率25.2%。

計劃募資主要用于保溫杯產能擴建及跨境電商項目，21年總資產為12.74億。外協對外委外加工60%以上，募資新增年產3000萬只不銹鋼保溫杯智能制造項目，21年度不銹鋼器皿產能為1390萬只。

第四部分：嘉益股份業務情況

公司現有產能1600萬只保溫杯。新的一期項目已經完工，其中兩棟生產樓預計2022Q4投產（一期新增每年產能1600只），正推進二期（新增每年產能900萬只）。通過自動化和信息化做智慧工廠。

公司將電鍍、電解加工工序委托給專業的電鍍、電解企業進行加工.也將部分抽真空環節發外加工。生產的核心環節在后道的表面處理、噴涂、印刷等工序。

嘉益21年外銷占比87.2%，主要出口美國，21年嘉益主要通過海運航線，主要向包括美國PMI、S’well公司等客戶交付產品。

嘉益的兩種產品模式：1）現有的成熟產品訂單，接單后可以直接生產大貨，一般為45天-60天的交貨周期。2）新產品，需要從設計、開發、開模、小批量生產、大貨投產，周期為8個月-1年時間。

推測嘉益的定價模式：一般在每年Q4和大客戶確定下一年的經典款價格，如果成本沒有大幅波動就不調價。容易受到原材料和美元對人民幣匯率的影響。

自有品牌MIGO（嘉益2019年收購自PMI）,以國內銷售為主，主要銷售渠道包括電子商務渠道、商超渠道和新渠道等，在天貓和京東平臺都有銷售。

2022年7月20日股權激勵細節：

激勵計劃擬授予的限制性股票數量415萬股，占公司股本總額的4.15%。

以2021年為基數，公司2022、2023、2024年凈利潤增長率分別不低于50%、70%、90%。

或以2021年為基數，公司2022、2023、2024年營業收入增長率分別不低于60%、90%、120%。

首次授予的激勵對象人數為68人。限制性股票授予價格不低于10.90元/股。

1、財務情況

1）生意模式：

一個金屬保溫杯，初始投資額大約24.6元（主要是建筑和工程及安裝費和設備）。大約21元的成本（里面有接近一半是不銹鋼成本）賣31元，毛利率大約34% 賺10元毛利，凈利潤大約18% 賺5.4元。

2）財務歷史：

公司外購不銹鋼杯體及鋼件的采購單價情況如下：

2018-2020年，嘉益綜合毛利率分別為34.98%、34.99%和35.64%。凈利率分別為21.58%、17.61%和18.08%。售價約31元，成本約20.5元。

3）資產負債表情況：

流動資產：現金2.56億/交易性金融資產0.48億/應收賬款0.84億/預付款0.193億/存貨1.067億。固定資產1億，在建工程0.7億。股東權益6.37億，少數股東權益只有19.77萬，負債1.15億。

合同負債增長31.63%至0.246億，主要系部分客戶合同規定 30% 預收款，期末該類合同訂單較多所致。

沒有銀行長短期貸款，資產干凈扎實。應付賬款只有0.499億，流動性非常好。

4）利潤表情況：

2021年，營收5.856億元，毛利率28%，凈利潤0.82億元。其中不銹鋼真空保溫器皿收入為5.42億元，占營業收入比重為92.58%。銷售量增長78.36%至1945萬只，生產量增長103%達2114萬只。

2021年毛利率和凈利率下降約幾個點主要因為人民幣升值及原材料漲價及運費上漲影響，最大的影響是人民幣升值。經營活動產生的現金流量凈額0.957億高于凈利潤17%。

截止2022/03/31 Q1，營收增長131%至1.83億，凈利潤增長177.59%至0.33億。凈利潤率18%，合同負債增長31.63%至2459萬元。

5）成本結構：

2021年直接材料占比61.43%,人工占比20%，制造費用18.65%。

房屋建筑物折舊10-20年年限短，折舊方法合理，利潤更扎實。

6）費用情況：

此外，公司研發人員163人（本科32人，碩士2人），研發人員占比11.47%。研發費用0.274億，占收入比例4.68%。

分紅：2021年凈利潤0.82億，派發現金股息0.3億元，派息率高達36.5%。

7）淡旺季影響：

因為春節放假的影響，一般一季度是淡季，下半年一般高于上半年，四季度因為發達國家有圣誕節消費旺盛，四季度是旺季。

2、核心競爭力

1）團隊和企業文化優勢

老板1980年生，年富力強，畢業就做保溫杯外貿銷售，對于海外市場非常了解，專注于保溫杯22年，舍得分享股權給中高級管理層，持續培養基層管理團隊。

團隊：員工持股平臺持股9.38%（16人），股權激勵覆蓋面廣力度大。總經理朱中萍2002年加入已經工作20年，管銷售的顧代華和管財務的胡靈慧均在2004年加入嘉益已經工作18年，董秘2017年加入公司工作5年，高管穩定。團隊集體奮斗，利益均在上市公司。

成立嘉益商學院并連續舉行雛鷹班，邀請行業外部專家給班組長講解基層管理知識，例如《如何當好一名班組長》和《TPM全員生產維護》,邀請哈爾濱工業大學教授講《戰略目標落地》等。安排公司內部專家給學員講解各種技巧《例如QCC品管圈》和《管理基礎知識分享》，注重基層干部持續學習，踐行團隊合作。

企業文化標語“嘉有溫暖，益生相伴”。眾志成城，利出一孔，有望成為長期最有成長性的保溫杯企業。

2）成本優勢

現有流線型金工生產線﹑機器人金工線﹑智能旋薄機和多工位激光焊接機。兩室雙爐無尾真空機，自動圓盤式多工位智能拋光機，全自動噴涂流水線﹑自動內噴線﹑自動噴塑線﹑自動水轉印流水線和3D打印設備。

行業毛利率和凈利率對比：

行業庫存周轉天數對比：嘉益庫存周轉天數比行業快25天。

公司無銀行貸款，無財務費用率。

嘉益生產成本比行業低4個點+三費比行業低6個點=綜合凈利率比行業高出10個點左右，形成制造業強大的成本優勢，帶來超越行業的長期超額利潤。

3）客戶資源優勢

通過了眾多大客戶的驗廠認證審核，小家庭作坊無法通過大客戶的驗廠認證審核。大客戶包括美國PMI(星巴克、Stanley斯坦利、aladdin阿拉丁)、日本Takeya（Takeya、Lululemon)、Jordane（旗下品牌HYDROCELL）, S’well公司、ETS(旗下品牌H2GO等國際知名不銹鋼真空保溫器皿品牌商，生產廠家進入品牌商的供應商體系后，一般不會輕易發生更換。有望借助大客戶PMI的夏暉進入更多客戶市場（包括麥當勞）。

4）研發創新和技術優勢

自主的設計制造能力。在上海擁有自己的專業設計師團隊，和浙江大學、浙江科技學院等高等院校合作加強研發。

智能溫顯保溫壺。帶智能娛樂系統的保溫杯，可實現語音互動、播報水溫和天氣，收聽廣播和音樂等功能，還開發了抗菌、抑菌、殺菌的系列產品。增加了不銹鋼S316L材料、玻璃載銀離子抗菌劑等新材料應用，提升耐腐蝕性及抗菌性。

a、超薄不銹鋼焊接圓管合金密封液壓成形技術

獨特的高密封結構設計，無牛筋密封；采用自主研制的注水增壓缸控制系統；采用新模具加工不銹鋼杯體，可節約約10%的原材料。

b、真空氣染印技術

采用兩次分段烘烤工藝，然后在杯體表面包覆染紙，再次蒸汽加壓，使染料滲透擴散到杯體表面的內部，不容易脫落。

自主開發氣染法印花工藝：將包覆有圖案的染紙與杯子放進高溫中進行瞬間烘烤處理，沒有紙張和染料殘留污染。在進行瞬間高溫烘烤處理時，染料溫度升高到180℃，所得到的杯體表面圖案色彩絢麗且多元。

c、輕量旋薄技術

公司與設備廠家共同開發的三軸三輪旋薄機，可將保溫容器的不銹鋼內膽厚度由0.4mm旋薄到0.07mm，可節省約2/3的內膽不銹鋼材料。內膽底部采用小圓弧激光焊接技術，與內膽平滑過渡，產品一體成型。在旋薄產品上采用鏡面電解技術，不銹鋼保溫器皿內壁更加光亮。

d、不銹鋼保溫杯軋花技術

給產品的表面圖案帶來立體感，生產的不銹鋼真空軋花杯的真空合格率達到97%以上。

e、水性有機硅表面噴涂技術

水性有機硅材料無油性，涂層不易脫落，在清洗內膽時僅需清水即可沖洗干凈。

f、保溫杯四色噴涂技術

通過數控編程技術及工作臺數伺服電機自轉技術相結合，利用機械手帶動4把噴槍進行工作，以此實現杯子的四色噴涂效果。

g、快速降溫技術

在保溫杯杯蓋夾層內添加降溫材料，使杯蓋內的水溫快速下降，解決了保溫杯水溫過高而不能直接飲用的弊端。

5）質量管理優勢

獲得“金華市人民政府質量獎/金華市商標品牌示范企業/浙江五金名品/浙江出口名牌”。通過ISO9001:2015質量管理體系認證。獲“浙江制造”認證證書，起草相關行業標準批準成為“浙江制造”標準。

第五部分：業績預測

1、行業增長CAGR 20%和客戶增長

受益于海外疫情恢復，歐美戶外活動增多（出游，運動，休閑），中國保溫杯出口代工企業加班加點滿足歐美需求。

嘉益將大幅受益于PMI（Lululemon/星巴克/Stanley/aladdin ）和Costco)的增長，另外有望受益于夏暉的增長（2021年大客戶PMI被麥當勞供應商夏暉集團收購，有望進入更多市場包括麥當勞）。旺盛的需求催生新企業進入保溫杯品牌運營，眾多企業將為嘉益帶來更多新客戶

2、產能假設

有望擴大3倍。預期一期22Q4新增1600萬只產能，假設二期900萬只明年Q4投產，假設后年Q1再投產700萬只，2024年產能將是現有1600萬只產能的3倍4800萬只。

3、人民幣貶值受益

今年Q2美元大漲（人民幣從3月底6.34到8月15日的6.76跌6個點，出口企業受益），假設匯率貶值6%能帶來4個點的毛利率提升。

4、不銹鋼降價受益

直接材料在營業成本中占比約60%,推測不銹鋼在不銹鋼保溫杯營業成本中占比接近一半，不銹鋼從3月31日的20185下跌20%到8月15日的16865元。假設不銹鋼下降13%能帶來4個點的毛利率提升（制造成本降低）。

5、推測（個人觀點）

產能從21年的1600萬只到24年4800萬只，銷量從21年的1944萬只到24年6400萬只。

營收從21年5.86億到24年21.76億，推測利潤從21年0.82億到24年4.1億，凈利潤2022/2023/2024增速109%/57%/54%。

第六部分：風險提示

1、實施大客戶戰略，丟失大客戶的風險。

2、國際地緣政治風險，美國加征進口關稅風險。

3、匯率波動/不銹鋼價格/存貨價格 波動風險。

4、市場競爭加劇，新擴產項目達不到預期。

5、下游需求下滑，業績不及預期風險。

6、社會事件（例如疫情封城）的風險。

7、大股東個人風險。

8、管理團隊流失風險。

9、熊市殺估值風險。

作者耿氏的利益聲明：本人和嘉益股份利益相關，以上為本人研究筆記，本人不能保證內容正確。以上內容不能作為任何投資建議。股市有風險，投資需謹慎。

@耿氏

$嘉益股份(SZ301004)$$哈爾斯(SZ002615)$