光大证券：京东(JD.US)新增用户规模超预期，关注后续留存与复购情况，维持“增持”评级

报告摘要

公司公布2019Q4及全年业绩

京东(JD.US)公布4Q FY19及FY19全年业绩(未经审计)。4Q FY19报告期公司实现净收入1706.9亿元，同比增长26.6%，其中净产品收入1497亿元，同比增长25%;净服务收入209亿元，同比增长43.6%。公司Q4毛利率14.1%，同比下滑0.2pct。Q4公司实现Non-GAAP净利8.12亿元。。

新增用户大幅增长后，关注复购率改善情况

综合19Q4小程序及20Q1公共卫生事件带来的新增用户，公司在用户增长方面取得了突破性的进展，然而对于电商平台经营来说，用户获取只是万里长征第一步;对新增用户实现精细化运营，从而促进用户留存、复购，实现用户全生命周期价值最大化，才是获取用户之后更需要长远布局的事。

用户端：小程序拉动用户增长，复购仍需关注APP

随着19年10月底“京喜”小程序正式接入微信一级入口，公司年度活跃用户规模在Q4大幅增长超过2700万，年度活跃用户总规模同比增长接近20%。

然而小程序获取用户的最大问题在于难以对小程序用户实现及时的营销唤回从而提升复购率，因此小程序电商用户相比于APP用户存在严重的复购率不足，用户粘性欠佳的问题。在目前的小程序生态规则下，我们认为公司通过小程序获得的低线下沉市场新增用户最终仍然需要落地到自有APP中才能实现用户全生命周期价值最大化。

供给端：加大产业带商家拓展力度

在中长期，公司新增用户的需求仍然需要以供给端商家的多元化实现复购及留存水平的提升。过去京东平台供给以品牌商品为主，在性价比方面与拼多多(PDD.US)平台商家具有一定差距。截至20年3月公司已经与100余个产业带实现紧密的商家合作，并将在未来把合作产业带数量提升至1000个以上，以满足新增用户全方位的购物需求。从品类数据也可以看出，2019Q4京东自营家电及3C商品同比增速出现显著放缓，而日用商品类收入增速则由2019Q3的36%继续提升至37%。日用商品的快速增长体现了低线城市新增用户的需求核心。

盈利预测、估值与评级

随着“京喜”小程序上线，公司在19Q4对低线市场新增用户的获取取得了突破性进展;同时受益公共卫生事件的影响，预计公司在2020Q1也将获得可观的新增用户增长。展望2020年我们建议观察新增用户的留存及复购情况。由于新增用户规模超出我们预期，上调公司2019-2021年Non-GAAP净利润为109/135/167亿元，对应EPA分别为1.05/1.31/1.62美元，维持“增持”评级。

风险提示：

1/宏观消费需求超预期恶化;2/公司拼购等新业务发展低于预期;3/公司成本及费用控制效果低于预期。