華創證券：維持騰訊控股(00700)“推薦”評級 目標價440港元

華創證券發布研究報告稱，維持騰訊控股(00700)“推薦”評級，由于疫情以及Q1業績不及預期等，2022-24年歸母凈利潤盈測調整至1286/1521/1853億元，對應PE為22/18.6/15.2X.基于2022年預估業績對游戲收入、網絡廣告、金融科技與企業服務給予25x、20x市盈率和3X市銷率的估值中樞，疊加騰訊投資上市公司對應估值(折價15%)與表內子公司對應市值，目標價440港元。

事件：騰訊22Q1營收為1354.71億元，歸母凈利潤為234.13億元，低于市場預期。Non-Ifrs下歸母凈利潤為255.45億元，低于市場預期。Q1主要由于廣告業務的宏觀需求持續減弱、游戲收入增速放緩以及公司主動縮減虧損企業服務等原因導致公司收入表現不佳。費用端看公司職工薪酬增長明顯，截至2022Q1騰訊集團已有116213名員工(2021Q1為89228名員工)，當期員工福利開支為292.29億元，今年下半年或有優化。

華創證券主要觀點如下：

游戲增速繼續放緩，等待需求端增長與供給端刺激。

2022Q1游戲業務同比增長0%至436億元(qoq+2%)，手游收入(包含社交平臺收入)和端游收入分別為403億元(yoy-3%)和121億元(yoy+2%)，其中移動游戲收入(不含社交平臺收入)為315億元(yoy-1%)，累計遞延收入達到1015億元(單季度增加91億元)。需求端看近期疫情并未產生類似2020年的較強需求拉動作用，整體大盤維持穩定；供給端看4月版號恢復公示至今騰訊尚未獲得新版號，后續供給端刺激主要關注版號獲批情況。該行預計Q2將保持環比穩定。

疫情與廣告主因素導致廣告承壓，等待需求回暖與視頻號商業化。

2022Q1公司社交網絡收入291億元，yoy+1%，其中社交平臺手游相關收入達到88億元，數字內容收入達到203億元。網絡廣告業務收入180億元，同比下降18%，主要來自于教育、保險和游戲板塊的廣告主較弱拖累大盤，同時由于疫情的反復，導致宏觀需求進一步減弱。其中社交及其他廣告收入157億元(yoy-15%)，媒體廣告收入23億元(yoy-31%)，該行預計下半年隨著廣告需求回暖、疫情平復以及視頻號商業化相關業務有望回暖，但Q2仍將承受較大壓力。

多因素下利潤持續下滑，后期關注降本增效。

該行認為主要是多素導致公司近幾個季度業績表現低于預期：主要為監管壓力下游戲與金融等業務商業化的放緩、經濟周期下廣告需求的減弱，競爭加劇下人員投入的增加以及低毛利率業務比重的增加。當前互聯網監管已有緩和趨勢，預期后期將進入常態化階段，政策底基本確認，后期需要更加聚焦公司基本面進展。該行認為公司自身的流量基本盤沒有撼動，短期建議關注降本增效，中長期關注宏觀需求恢復。

風險提示：視頻號發展慢于預期、新游不及預期、互聯網與游戲監管趨緊等。