收入高于預期 標普確認中國金茂“BBB-”長期發行人信用評級 展望升至穩定

近日，國際評級機構標普將中國金茂(00817.HK)的展望從負面調整為穩定。同時，標普確認了中國金茂的“BBB-”長期發行人信用評級以及公司擔保的高級無抵押票據“BBB-”長期發行評級，以及其次級票據的“BB”評級。

標普你一步指出，穩定展望反映了標普認為中國金茂將在未來12個月內保持其杠桿率改善的同時控制合資企業交易對手風險的情況下實現經營業績。

收入高于標普預期

標普將中國金茂的展望調整為穩定，因為該公司已表現出對財務審慎的承諾。標普預計中國金茂將繼續受益于其強大的銀行關系、充足的流動性和較低的融資成本。這些因素導致行業低迷時期該開發商與同行有所不同。標普的評估是基于中國金茂的收入高于標普預期，以及其在大多數同行面臨債務償還或裁員時優先考慮項目完成的記錄。

標普認為，中國金茂不太可能被拆分，鑒于房地產是中國中化控股有限責任公司(Sinochem Holdings Corp. Ltd.，簡稱“中國中化”)的八大主要業務板塊之一，中國金茂將繼續對中國中化具有中等戰略意義。中國中化嚴格控制中國金茂的杠桿，因為母公司本身受國務院國有資產監督管理委員會(簡稱“國務院國資委”)對杠桿的監督。

擁有充足的流動性

標普相信，中國金茂能夠暢通無阻地獲得資本市場資金，并擁有充足的流動性，這將繼續支持企業的穩定運營。這些因素將為該公司在未來幾個月艱難的房地產銷售前景提供緩沖。這家中資房企最近發行了新的債券，彰顯了其在前所未有的不利融資環境中的相對優勢。2022年3月23日，中國金茂發行了15億元人民幣的5年期(3年不可回售)公司債券，息票率為3.5%。此前，中國金茂于3月在離岸發行了3.5億美元、3年期的高級票據，息票率4.4%。2021年的平均利息成本下降了大約44個基點至3.98%。

盡管受到購房者情緒疲軟的影響，中國金茂2022年的合同銷售額應優于市場。2021年之前該公司的資產周轉率和盈利能力均落后于同行。盡管如此，標普預計中國金茂的合同銷售額將受到足夠的可銷售資源以及其在需求波動較小的較高線城市敞口的支持。中國金茂受益于在過去幾年的高水平土地儲備，在在2021年市場情緒疲軟的情況下，公司設法維持了合同銷售規模。標普還認為，由于一些開發商一直在縮減運營規模以償還債務，其核心市場的競爭將會緩解。

標普相信中國金茂將繼續提高收入確認。這將有助于加強其信用狀況。該公司的債務/EBITDA比率從2019年的9.2倍(當時標普將展望調整為負面)改善至2021年的6.8倍。在過去兩年中，銷售項目確認的支持下，其2021年的收入增長了50%。年收入可能會繼續增長，盡管2022年和2023年將以6%-15%的較慢速度增長，這有助于降低公司的杠桿率。從穿透基礎上來看(按比例合并合資企業)，中國金茂的杠桿率可能高于其并表水平，因為該公司通常不擔保資產負債表外的項目。

標普認為，中國金茂將大致維持其債務水平。盡管該公司擁有從銀行獲得并購貸款的優勢，但其不太可能通過提高債務水平來收購陷入困境的開發商。這是因為中國金茂完全并入中國中化，而中國中化本身也受到國務院國資委監管其杠桿。截至2021年底該公司調整后債務約為1280億元人民幣，而截至2020年為1100億元人民幣。標普預計，到2022年底其債務將適度增長至1300億元人民幣-1350億元人民幣。在中國金茂于2022年1月贖回5億美元的次級永續債券后，標普將2021年的12億美元未償永續債券歸類為債務。

中國金茂在上一個房地產周期頂點時期收購的低利潤率項目，將繼續阻礙該公司降低其杠桿率。由于其2016-2017年以高價拍賣的項目交付，2021年該公司的總毛利率降至18%左右的歷史低點。相比之下，利潤率大幅提高的一級土地開發項目在2021年的收入中只占5.4%左右，低于2020年的11.6%。

中國金茂在選擇合作伙伴方面審慎，一定程度上減輕了合資企業的交易對手風險。該公司主要與國有企業和具有類似財務紀律的開發商合作。因此，標普認為，在中國金茂的合資伙伴出現財務困境的情況下，銷售收入和項目生存的風險較低。

中國金茂和中國中化的關系將有利于其土地來源、融資靈活性和融資成本。標普通過對中國金茂的獨立信用狀況進行可比評級分析，將其評級上調一個子級，以反映該公司與母公司中國中化的密切運營關系以及相關的財務靈活性。中國中化參與與地方的談判，對于幫助中國金茂獲得新城市運營項目至關重要。

穩定展望反映了標普的觀點，即在未來12個月，中國金茂將保持其杠桿水平在改善的同時，在控制合資對手方風險的情況下實現經營業績。