安信國際：維持李寧(02331)“買入”評級 目標價85港元

安信國際發布研究報告稱，維持李寧(02331)“買入”評級，近年來業績上不斷取得突破，并提出打造“肌肉型企業”的長期任務，2022年公司預計收入取得高雙位數至20%低段增長，利潤率將維持在高雙位數。預測2022-24年EPS為0.93/1.19/1.44元，予2022年35倍PE，目標價85港元。

安信國際主要觀點如下：

收入超預期增長，電商業務提速

2021年公司實現收入225.72億元，同比增長56%，主要是由于中國對疫情的有效防控使得全國實現疫情常態化，同時由于東京奧運會和北京冬奧會的成功舉辦，國民對健康生活和體育運動的熱情高漲，且國內消費者對國產運動品牌逾加肯定與支持，為品牌影響力的提升提供良好契機。

分渠道來看，線下渠道錄得收入158.63億元，同比增長55.7%，占總收入比為70.3%；其中直營渠道同比增長53.5%，主要是由于公司積極推動旗艦店等高效大店落地，同時繼續優化店鋪視覺形象和消費者運動體驗，結合疫情復蘇及國貨熱的大環境，使得直營流水大幅增長；分銷渠道同比增長56.7%，主要是因為銷售流水顯著增加激發特許經銷商的快速反應，使得本年訂貨量及期貨執行率都有所提升。

此外，公司持續聚焦大數據分析體系，藉助新興直播平臺擴展生意機會及消費者圈層，使得電商渠道收入同比增長58.4%至64.13億元，占總收入比也提升至28.4%。未來公司也將通過數字化方式持續加強全方位營銷布局，觸達多層次消費者，進一步擴大品牌影響力。

開源節流，盈利水平持續提升

公司整體毛利率同比提升3.9pp至53.0%，主要是受到終端零售折扣率優化的拉動。此外，由于收入的漲幅大于費用增長，因此經銷及行政費用率分別減少3.41pp及0.65pp至27.19%和4.92%。在收入毛利顯著增加和費率的明顯改善下，公司歸母凈利潤同比大幅增長1.36倍至40.11億元，凈利率也提升至17.8%，相信隨著公司持續朝“肌肉型企業”的戰略方向發展，盈利水平也能保持穩中有升。

加速優質渠道布局，持續提升渠道效率

截至2021年末，李寧銷售點(不包括李寧YOUNG)數量共計5935個，全年凈增23個。李寧YOUNG銷售點數量共計1202個，全年凈增181個。大店數量超過1200家，平均面積超410平方米，平均月店效約60萬元。未來公司將加快建設高效大店，進一步優化渠道布局，提升運營效率。

風險提示：疫情反復，業內競爭加劇，渠道拓展不及預期等。