中金：合景泰富(01813)财务状况稳健，销售增长持续发展，维持“跑赢行业”评级

公司近况  

12月3日，合景泰富(01813)举行反向路演。  

评论  

认为公司销售增长可持续。该行认为2019年公司能够稳健达成850亿元(同比增长30%)的销售目标，预计2020年1900-2000亿元的可售资源有望兑现约1100亿元(同比增长30%)销售额，其中3栋整售办公楼以及香港地区超过200亿港元的货值料有效支撑2020年供货货。  

往前看公司盈利有望稳步释放。预计核心净利润在2019年同比增长30%至49亿元，2020年同比增长26.5%至63亿元，且在2021年仍可能保持25%左右的增长。截至2019上半年末，公司权益口径已售未结达540亿元，毛利率30-35%。年初至今销售毛利率也保持在30%以上，可为盈利释放提供额外支撑。此外，认为合景泰富正在优化项目交付的内部管理机制，从而提升收入结算的确定性(尤其是来自合联营公司的部分)。  

积极布局其他业务。截至2019中期，公司在营投资物业29个，待开业项目超过15个。此外，认为2020年合景泰富可能分拆物业管理子公司。预计2019年末在管面积可达1000万平米，其中20-30%为非住宅物业，比例可观。预计2019年物业管理产生净利润约为1.5亿元。  

财务状况稳健。2019上半年末在手现金对短债覆盖比率为4.8倍。年初至今拿地总成本占销售额的40%。因此，该行认为净负债率将较2019年中期水平(77%)稳步下降。  

估值建议  

将2019年和2020年盈利预测分别上调4%和1%至49亿元(同比增长30%)和63亿元(同比增长26.5%)。维持“跑赢行业”评级，并将目标价上调26%至11.0港元(对应5倍2020年市盈率，40%NAV折让和20%的上行空间)，主要反映增长确定性改善。当前股价对应5.3倍2019年和4.2倍2020年市盈率，及50%的NAV折让。  

风险  

2019年销售额和盈利低于该行预期。