国元国际：安踏(02020)体育维持买入评级 目标价87.55港元

公司公告上半年盈利预警  

公司2020年上半年整体收益同比持平或下降不超过5%，净利润同比减少不超过25%（不含合营亏损）或35%（含合营亏损）。主要由于：1）安踏品牌进行了针对Q1货品的渠道回购，二次销售毛利率则较低；同时，FILA零售折扣增加。2）应收贸易账款亏损拨备增加。3）员工成本上升及股权激励计划年内将开始摊销。4）AMER合营亏损将高于去年同期（剔除AMER亏损及股权激励成本，净利润只有中双位数下降）。  

二季度表现好于预期，上半年营收好于我们预期  

Q2安踏品牌同比录得低单位数的负增长，FILA录得10-20%低段的正增长，好于公司此前给出的15-20%下降/持平的指引，且其他品牌录得25-30%的同比正增长。整个H1，安踏/FILA分别录得10-20%低段的负增长/中单位数的正增长，其中两个品牌电商分别增长40%/80%，好于我们此前的预期。  

库存目前处于高位，折扣仍会持续，下半年降低业绩指引  

目前安踏库销比5-6倍，折扣上，安踏大货零售折扣高于去年同期（Q1的68折，Q2七折）。FILA库销比Q1超8倍，Q2降至8倍，折扣上Q2持平Q1，均为72折，同比增长2-3%。由于目前库存仍处高位，折扣水平在Q3有望持续。另，公司亦下调下半年指引：安踏流水5-10%增长（原本预期：双位数增长）。FILA达20%-30%的流水增长（原本预期：30%）。  

维持“买入”评级，给予目标价87.55港元  

综合来看，公司Q2业绩展现了好于行业的恢复能力，全年业绩仍会受到卫生事件影响，但不改长期增长属性。预计公司FY2021/2022/2023的EPS分别为2.00/2.68/3.25元，给予FY2021年30倍PE，给予公司目标价87.55港元，维持“买入”评级。