全球經濟“金絲雀”加息一年之后債市違約為全球流動性危機敲響警鐘

韓國江原道樂高樂園開發商違約事件引發了韓國自全球金融危機以來最嚴重的信貸市場崩潰。隨著利率上調沖擊全球房地產市場，這提醒人們，即使是像韓國這樣相對安全的金融體系——在今年早些時候被國際貨幣基金組織(IMF)貼上了“彈性”的標簽——也面臨著危機蔓延的威脅。

9月下旬，作為韓國江原道樂高公園建設的融資載體，江原道中島開發公司(GJC)設立的特殊目的載體Iwon Jeil Cha錯過了2050億韓元債券的付款日期，隨后宣布破產。而江原道政府持有GJC 44%股權，為其最大股東。江原道政府最初表示，為了減少政府債務，將不會履行擔保義務，GJC將交由法院接管。隨著金融市場迅速承壓，江原道政府又宣布撤回這項決定，后續將在明年1月底前支付這筆款項，最后為了安撫市場，進一步將還款計劃提前到12月15日之前。

在樂高樂園開發商違約事件的沖擊下，韓國短期信貸收益率飆升。韓國91天期商業票據利率在11月7日達到5%，是全球金融危機爆發時期2009年1月之后首次突破5%。事件發生后，韓國央行、韓國財政部等一眾金融監管部門宣布了一系列流動性支持措施，除了啟動1.6萬億韓元規模的企業債收購工作之外，還將投入超過50萬億韓元救市，包括20萬億韓元債市穩定基金、16萬億韓元政策金融機構的企業債和企業票據收購基金、3萬億韓元證券公司援助金等，這也是自疫情爆發以來韓國最大的金融支持計劃之一。

在韓國政府的干預下，韓國債券市場避免崩盤。韓國政府的一系列舉措使韓國基準最高評級公司債收益率回落，但金融市場仍未完全恢復，商業票據的收益率仍然接近開發商違約后觸及的高點。韓國央行行長則堅稱，壓力僅限于短期債務市場，金融體系仍處于良好的健康狀態。

這一事件中涉及的金融貸款工具被稱為“項目融資資產證券化商業票據”(PF-ABCP)，被韓國房地產企業廣泛使用，是關鍵的融資來源。據估計，這類證券市場的價值約為35萬億韓元。韓國央行的數據顯示，券商為其中一些證券提供了擔保，截至6月底，它們在房地產項目融資方面的敞口平均占其權益資本的39%。

但為了跟隨美聯儲的加息周期和抑制國內通脹，從去年8月開始，韓國央行已經累計加息250個基點，利率上升令韓國的房地產企業融資情況趨緊，投資者擔心更多PF-ABCP相關貸款可能在未來惡化。

韓國政府的一系列舉措在近期帶來了一些國內信貸市場復蘇的跡象，短期債券收益率進入平臺期。美國銀行經濟學家Kathleen Oh表示：“我們認為韓國的債市穩定基金比預期的要多，這可能足以解決短期信貸緊張的問題。”但他也補充稱：“韓國政策制定者恢復信貸市場信譽的最大障礙是當前的宏觀背景。只要高通脹持續下去，韓國央行就必須采取緊縮的貨幣政策、收緊金融環境。”

穆迪高級信貸主管Anushka Shah表示：“目前來看，我們認為過去一個多月的事件基本上得到了控制，因為違約率仍然很低、利息覆蓋率也很好。”“盡管如此，風險依然存在，原因是資產支持商業票據市場上與融資相關的貸款向更廣泛的企業債務蔓延。”

國際清算銀行的數據顯示，20國集團(G20)成員國對非金融企業的信貸占國內生產總值(GDP)的96.9%，高于2008年的水平;韓國則從95%上升到116.5%。不過，韓國這一事態的發展凸顯出，在當前債務指標高于2008年的情況下，世界各國政府在應對經濟下滑、沖突和能源危機時，面臨著多么艱巨的平衡任務。

國際清算銀行前首席經濟學家William White表示，韓國“絕對是煤礦里的金絲雀”。他幾十年來一直強調超低利率的危險，并指出一些國家“在長期慫恿杠桿和輕率的金融行為之后收緊了貨幣政策可能會引發一直以來試圖避免的危機”。