海底撈(06862.HK)：安全墊增高，上行空間逐步打開

來源：雪球App，作者： 港股投研所，（https://xueqiu.com/5028847775/235406673）

*本文為港股投研所原創，轉載請注明出處。

本文結論：海底撈作為火鍋行業龍頭，市場地位穩固，年度內有望實現盈利，且股價前期下行調整已經較為徹底，在疫情防控措施放松及國際局勢緩和等利好因素影響下，股價上行空間已經逐步打開，當前的股價已經具有較高的安全墊，大概率是投資配置良機。

在中國的飲食文化中，火鍋是一個特殊的存在。不管是家人聚餐，好友聚會，甚至有時候談生意，一起去吃個火鍋，都會是一個不錯的選擇。在火鍋熱氣騰騰的氛圍下，在談笑交流之間，可以增進與親友的感情，也可以獲得生意伙伴的信任。

一提到火鍋，相信很多人都會想到一家火鍋品牌，這就是海底撈。說到海底撈，不少人都會對它周到細致體貼的服務印象深刻，在各類網絡交流社區，就有不少網友表示，盡管海底撈菜品口味未必比其他火鍋好，但是服務周到是他們多次選擇在海底撈消費的主要原因。

但在資本市場，海底撈的股價表現卻并非一帆風順，經歷了一場驚心動魄的“過山車”。2018-2021年年初形成一波趨勢性上漲，但從2021年年初開始至今，又經歷了一波趨勢性下跌，相對于高點時已下跌約80%，跌破發行價。而近期，海底撈股價已出現約10%的漲幅。

來源：截取自富途牛牛APP

那么，海底撈股價近期的反彈是否具有可持續性呢？今天，筆者就從股市投資的角度，和大家一起來聊聊海底撈，內容主要包括六個方面：基本情況、供應鏈優勢、行業競爭格局、市場地位、資本市場環境、結論。

海底撈基本情況：專注于火鍋餐飲服務

海底撈是一家火鍋餐飲連鎖品牌，主要為顧客提供火鍋餐飲服務，餐廳經營收入在總收入中占比超90%。據海底撈2022半年報，上半年，海底撈新開業18家餐廳，關閉26家餐廳，餐廳總數相對年初時凈減少8家。截至2022年6月30日，海底撈在全球經營1,435家餐廳，其中1,310家位于中國大陸，22家位于港澳臺地區，103家位于11個其他國家。

來源：海底撈半年報

從中國大陸餐廳的城市分布來看，截至6月30日，海底撈的餐廳在北上廣深四個一線城市合計有238個，營收占比約為15.4%；在二三線城市合計有1072家餐廳，營收占比達72%，貢獻了海底撈的大部分收入。

來源：海底撈半年報

自2019年底新冠疫情發生以來，在嚴格的新冠疫情管控措施下，高度依賴線下消費場景的餐飲業受到很大沖擊。

從海底撈2019H1—2022H1的營收及凈利潤來看，新冠疫情出現后的疫情防控措施對海底撈也產生了較大影響。2020年上半年，海底撈的營收同比下滑至約97.6億元（人民幣，下同），凈利潤則同比下滑超200%至-9.6億元；2021H1—2022H1，海底撈營收已超過疫情前的同期水平，但是期間凈利潤水平仍然沒有顯著提升，依舊面臨著較大的經營壓力。在此情境下，如何控制成本，實現提質增效已成為海底撈關注的重要問題。具體措施方面，除了門店結構和布局的優化，對經營成本的調整和控制也是一個重要突破口。

來源：整理自公司半年報

二、海底撈供應鏈優勢：自建供應鏈，增強市場主導權

在海底撈的成本結構中，原材料及易耗品成本、員工成本、折舊及攤銷是其前三大成本支出項目，而物業租金及相關開支只占較小比例。

2022年上半年，原材料及易耗品成本、員工成本、折舊及攤銷占營業收入的比例分別為42%、35.2%、11.4%，而物業租金及相關開支只占1.2%。

來源：整理自公司半年報

因此，如何控制原材料及易耗品、員工成本成為海底撈提升經營效益的重要發力點。原材料及易耗品方面，海底撈通過控股蜀海（北京）供應鏈管理有限責任公司（蜀海供應鏈），布局蔬菜種植、加工、運輸等環節，將食品供應和海底撈餐廳經營有效聯系起來，保障了食材的品質和餐廳日常經營的正常開展，并利用自建供應鏈的優勢，牢牢掌握市場主動權。

目前，蜀海供應鏈在全國擁有七大物流中心，覆蓋東中部大部分區域。另外，蜀海供應鏈在內蒙建有羊肉加工廠，在河南建有底料加工廠。

來源：蜀海供應鏈官網

對供應鏈體系的建設不僅有助于海底撈利用規模化采購優勢降低成本，而且有助于海底撈對食品安全和品質的掌控，維護消費者體驗和品牌形象，并構建出產業鏈協作關系，在必要時還可以利用供應鏈優勢開拓新的業務領域。

來源：蜀海供應鏈官網

另外，頤海國際控股有限公司（頤海國際，01579.HK）同樣為海底撈關聯公司，由海底撈創始人張勇控股，主要專注于研發、生產、銷售火鍋調味料，是海底撈火鍋調味料的供應商，也向其他火鍋底料需求方提供相關商品。

來源：頤海國際官網

根據頤海國際2022年半年報，頤海國際上半年錄得收入26.9億元（人民幣），同比有所增長，其中火鍋調味料收入占比為52.9%，方便速食產品收入占比33.4%。

來源：頤海國際半年報

對火鍋底料的布局依然可以看作是海底撈為了保障食品品質及降低成本的有效措施，同時，該業務也具有拓展性。上半年，頤海國際的火鍋調味料收入中，來自第三方的收入占比同比提升11個百分點，達到56.9%，相反，來自關聯方的收入同比大幅下降11%。非關聯方收入占比的增大，體現了頤海國際業務的可拓展性和賦能行業的潛力，這對于重要關聯方海底撈整合行業資源，提升其行業地位也會有所幫助。

來源：頤海國際半年報

三、市場競爭格局：行業維持增長，市場集中度低

艾瑞咨詢指出，中國火鍋行業市場規模將維持增長，預計2025年市場規模將達到6689億元。增幅放緩，但總量可觀。

從火鍋細分領域來看，根據財經數據可視化機構時代數據的研究，川渝火鍋是絕對的主流火鍋派系，占據約64%的市場份額，北方火鍋和粵系火鍋分別占比14%、12%。

由于受到飲食文化、地理環境、個人偏好等因素影響，目前中國火鍋行業競爭格局分散，市場集中度低。根據沙利文和前瞻產業研究院的數據，2020年中國火鍋市場集中度CR3僅為7.3%，CR5僅為7.9%，整個行業處于較為分散的狀態，為海底撈等龍頭公司開展并購整合行業資源提供了必要性和機遇。海底撈在上半年半年報中就提到，未來，海底撈將“策略性地尋求收購優質資源，進一步豐富我們的餐飲業務形態和顧客基礎。”

來源：沙利文、前瞻產業研究院，筆者整理

四、海底撈市場地位：行業龍頭，創收能力突出

從具體火鍋品牌來看，知名度較高的火鍋品牌主要有海底撈、呷哺呷哺、小龍坎、小肥羊、巴奴毛肚火鍋等。以同為港股上市公司的海底撈和呷哺呷哺(00520.HK)為例，從市場份額來看，海底撈明顯占據主導地位，其營收規模遠超呷哺呷哺等同行。

來源：公司財報

相對于呷哺呷哺，海底撈營收規模明顯較大，這與海底撈較高的品牌知名度及客單價保持一致。但在凈利潤方面，海底撈近幾期財報經歷了較大的波動，如在2021年，海底撈營收規模達到歷史性的411.1億元，但凈利潤卻大虧41.6億元，增收不增利，海底撈在2021年年報中解釋說，期內的大幅虧損主要是因為關閉了兩百多家門店，出售物業、廠房、設備及處理其他事務而出現較大的虧損，報表上“其他收益及虧損”項下的數額2021年同比增長14倍，達到37.1億元。

2022年上半年，海底撈收入同比有所下滑，凈利潤同比由盈利轉為虧損（2.7億元），基本與呷哺呷哺持平，這也反映出火鍋行業及整個餐飲業的經營壓力。2022上半年上海等地疫情爆發給當地餐飲業的沖擊較大，從而對海底撈和呷哺呷哺等相關公司產生直接的財務影響。

來源：整理自公司財報

從店鋪運營指標來看，上半年，海底撈顧客人均消費為人民幣109.1元，高于呷哺呷哺公司旗下呷哺呷哺品牌的63.1元，但低于湊湊品牌的147.1元。在同店銷售額和翻柜率方面，海底撈相對呷哺呷哺旗下的兩大火鍋品牌呷哺呷哺和湊湊都有較明顯的優勢，特別是同店銷售額方面，海底撈達人民幣98.7億元，而呷哺呷哺旗下兩個品牌的同店銷售額均為個位數，兩者差距相當大。

整體來看，海底撈在餐廳經營效率和創收能力方面都較同行有優勢，這將有助于其維護品牌影響力，鞏固并尋機擴大市場份額。

來源：整理自公司財報

五、資本市場環境：曙光已現，回暖可期

從資本市場環境來看，近期疫情防控措施出現實質性放松跡象，預計進一步放寬也是大概率事件，這將有助于經濟基本面進一步恢復，促進線下消費，對火鍋在內的餐飲業是一個重大利好。而國際形勢方面，俄烏雙方雖然仍在激戰，但雙方都表現出談判意愿；中國與歐美國家持續存在爭吵，但各國都意識到國家之間經濟社會聯系的緊密性，以及國際社會開放協作的重要性。未來，各國會更加重視關鍵供應鏈的本地化和自主性，但開放合作的世界潮流并沒有出現大逆轉，這將有助于港股市場環境整體回暖。

六、結論：標的較優質，大概率是配置良機

綜合起來，海底撈作為火鍋行業龍頭，市場地位穩固，年度內有望實現盈利，且股價前期下行調整已經較為徹底，在疫情防控措施放松及國際局勢緩和等利好因素影響下，股價上行空間已經逐步打開，當前的股價已經具有較高的安全墊，大概率是投資配置良機。$海底撈(06862)$$呷哺呷哺(00520)$$頤海國際(01579)$

僅作為資料分享，不構成投資建議。

聲明：文章僅代表作者個人觀點，與港股投研所立場無關。若據此操作，風險自擔。