交银国际：华润医药(03320)维持中性评级 目标价5.23港元

华润医药19年收入2，045亿港元（同比增长7.8%），归母净利润33亿港元（下降18.6%），后者主要受东阿阿胶利润大幅下滑和商誉减值影响。  

分销板块实现稳定的收入增长，同比上升9.9%（人民币口径上升14.8%），同时由于全国药品集采，分部毛利率下降0.4个百分点至6.9%。制药板块收入下降3.5%（人民币口径上升0.8%），毛利率下降1.6个百分点至63.2%，主要受东阿阿胶业绩下滑影响。我们预计两个板块19-22年收入的年均复合增速分别为9.9%和8.3%，动力来自于行业集中度提升和产品结构优化。  

维持中性评级，并将目标价从7.60港元降低至5.23港元，对应20/21年9.4倍/8.7倍市盈率。