談談石油股被盯上的“暴利”

古語有云，財不可露富。然而，放在現今的投資行業，卻不大妥當。取悅資方（即股東），財富才能穩。

剛剛公布了截至2022年9月30日止第3財季業績的埃克森美孚（XOM.US）和巴菲特的愛股雪佛龍（CVX.US）撞到了風口上，只因露了“財”。

得益于油價上漲，兩家石油公司都公布了靚麗的第3季業績。

2022年前三季，埃克森美孚收入大增58.59%，達到3182.51億美元，股東應占凈利潤同比大增203.39%，至429.9億美元。純利率由去年同期的7.06%上升6.45個百分點，至13.51%。

期內，埃克森美孚來自經營活動的凈現金流入高達591.76億美元，同比大增90.86%；于是，該公司回饋給股東的收益也相應提高，前三季向股東派發的現金股息達到111.72億美元，用于回購股份的金額達到104.8億美元，兩項合計為216.52億美元，相當于期內經營活動凈現金流入的36.59%。

雪佛龍亦是如此。

2022年前三季，雪佛龍的收入同比增長65.98%，至1897.79億美元；股東應占凈利潤同比增長175.42%，至291.12億美元。純利率由去年同期的9.24%，上升6.1個百分點，至15.34%。

回顧期內，雪佛龍來自經營活動的凈現金流入達到371億美元，同比增加88.32%，而該公司用83億美元進行現金分紅，75億美元用于回購股份，兩項合共約158億美元，相當于期內經營凈現金流入的42.59%。

兩家公司合計斥資370億美元回饋股東及回購，出手可謂十分闊綽。那么問題來了，美國指責這些公司的財富取之有愧，應增加繳納稅款，而不應僅僅補貼股東。那又是誰之過呢？

油價高企帶來的高通脹壓力

美國通脹率到達近四十年高位，見下圖。

最新通脹率數據（2022年9月）為8.2%，其中能源指數大漲19.8%，是通脹率高企的一個主要原因。見下圖，今年以來美國的能源通脹指數維持在高位水平。

原油價格高企是導致能源通脹指數上升的主要原因。

今年以來，WTI原油累計上漲16.04%，至每桶88.038美元；因為供應短缺而面臨更嚴重能源危機的歐洲，情況更加嚴峻，布倫特原油價格今年以來累計上漲18.13%，達到94.5574美元。

上游價格上漲，下游也不省心。在供求缺口擴大的提拉下，下游的成品油價格漲幅更大，汽油價格今年以來累計上漲17.74%，燃料油累計漲幅更高達42.31%。

原油價格高企以及成品油與原油漲幅之間的分歧，自然有利于業務從上游覆蓋到下游的綜合能源供應商，例如埃克森美孚和雪佛龍。

企業唯利是圖？

美國指控國內的石油企業唯利是圖，寧愿出口都不供應國內所用，抬高了國內的通脹水平。

見下圖，美國這幾周的原油和成品油出口量已超越進口量。2022年10月21日當周的數據顯示，每日出口量達到1.14萬桶，而進口量為8,419桶，有意思的是，這一周不含戰略儲備的油品庫存量較上周減少165.3萬桶，于是引發美國戰略石油儲備的釋放。

見下圖，出口量減去進口量之后的凈出口量持續攀升，難免會引發國內消費者以及政客的不悅。

從雪佛龍的2022年前三季業績來看，美國分部的上下游業務經營利潤同比增長133.93%，至142.18億美元，而國際分部的經營利潤更按年增長151.71%，至169.63億美元。從上游業務來看，美國第3季的原油和液體天然氣平均售價為76美元，而國際市場為89美元；美國市場的天然氣均價為7.05美元/千立方英尺，國際市場為10.36美元/千立方英尺。

埃克森美孚的美國和國際業務也大放異彩，2022年前三季，該公司的美國分部利潤為92.35億美元，同比增長387.34%；非美國業務利潤大增144.30%，至190.43億美元。

從埃克森美孚2021年年報披露更詳細數據可知，其在美國的每桶當量平均生產成本大約為8.33美元（于2021年），相較而言，以油砂為主的加拿大（以及其他美洲區國家）平均生產成本達到22.47美元，非洲更高達25.31美元，亞洲（主要為產油國）則只有7.16美元，由此可見，這些油公司在美國的生產成本或更具效益，而將其油品出口，獲利也更佳。

在歐洲能源危機之際，出口到售價更高的國家，利潤也更高，這符合企業和股東利益。

但是在美國自身的角度，為了壓抑通脹，美國不得不釋放石油儲備來壓低價格，石油企業的“反其道而行之”的行為自然引發聲討。

見下圖，埃克森美孚和雪佛龍的純利率均到達難得一見的水平。

從上圖中可以看到，在油價下滑的2020年，這些油公司均為虧損，可見石油行業的周期性質，“看油價吃飯”的特性，這在華爾街的投資市場可并不討喜。正因如此，油公司需要不斷回饋股東，以支持股價，正是油公司的難言之隱。

雪佛龍當前市值3471.47億美元（按股價180.90美元計）相當于其截至2022年9月末12個月凈利潤的10.16倍；而市值4563.16億美元的埃克森美孚（按股價110.81美元計），市盈率亦只有8.80倍，可是遠遠低于蘋果（AAPL.US）的24.44倍市盈率和微軟（MSFT.US）的24.79倍市盈率。

這是因為蘋果和微軟的盈利能力以及盈利穩定性都遠遠優于石油股。蘋果和微軟截至2022年9月末止12個月的純利率分別達到25.31%和34.37%，而埃克森美孚和雪佛龍的純利率分別只有12.86%和14.36%。

誠然，公說公有理婆說婆有理，華爾街與消費者之間存在很大的利益分歧，到底誰有理，恐怕一時誰也說不清，笑到最后才算贏。