申萬宏源：維持中國電力(02380)“買入”評級 新能源裝機有望加速提升

申萬宏源發布研究報告稱，維持中國電力(02380)“買入”評級，考慮到資產交割期尚待明確，維持2022-24年歸母凈利潤預測為30.4/40.3/51.6億元，新能源轉型目標堅定且轉型步伐較快。公司于2022年6月30日與中電新能源、中電國際新能源簽訂收購協議，擬以約4.4港元/股向中電新能源增發股份，交易作價57.8億元人民幣(下同)，標的資產為中電新能源旗下附屬資產；擬通過現金收購中電國際新能源旗下資產，交易作價16.7億元，標的資產共2.2gw新能源等資產。上述兩項交易作價合計74.5億元。

申萬宏源主要觀點如下：

收購集團旗下2.2gw新能源等資產，集團支持公司新能源加速轉型。

中電新能源與中電國際新能源均為公司控股股東國電投旗下附屬資產，本次收購符合新能源轉型戰略目標，充分體現其對于集團上海地區以外電力資產優先收購權。該行預計本次2.2gw新能源等裝機(1.6gw風電+0.4gw光伏+0.2gw垃圾發電)收購完成后，公司新能源裝機占比將提升3.32個百分點。標的資產含有甘肅大型風電光伏產業集群，將進一步增強在西北新能源大基地的產業影響力；同時標的資產內的環保發電公司主要分布在海南及河北等地，本次收購后將完成海南產業布局以及京津冀業務拓展。本次收購充分體現了集團對公司轉型戰略的支持，新能源裝機有望加速提升。

獲注資產質地優良、定價公允，增厚公司EPS的同時助力公司補充資金。

標的資產截至2021年底凈資產為84.5億元，但是交割前對老股東派息13.8億元，考慮派息及年初至今的盈利，該行預計截止交割日標的資產凈資產約73億元，歸母凈資產約62億元(歸母比例為估算值)；標的資產2021年凈利潤為5.96億元，該行估計歸母凈利潤為5.4億元。按照本次交易最終對價74.5億元，收購對應的2021年市盈率為14倍，PB(LF)為1.2倍，接近平價收購，預計對2022年EPS有確定性增厚。需要重點強調：

1)標的資產負債率極低，按2021年底負債率為49.3%，顯著低于公司負債率以及新能源項目開發的負債率，在低負債率情況下收購資產ROE為8.2%，但如果將負債率恢復到75%，標的資產2021年ROE預計為10.7%，盈利能力出眾；

2)本次收購的資產新能源補貼拖欠較多，垃圾焚燒項目部分產能處于爬坡階段，預計2022-2023年盈利將有較大幅度增長，最終EPS增厚及ROE水平將更為樂觀；

3)本次收購完成后，公司整體資產負債率有望進一步下降，為后續新能源項目投資進一步發力儲備空間。

新能源轉型目標宏大且堅定，集團支持與制度激勵下公司Alpha凸顯。

公司于2021年10月發布新能源轉型目標，十四五期間有望新增50gw新能源裝機。2022Q1公司新能源售電量同比增長51.6%，增速位列電力轉型標的首位，體現公司堅定的轉型信心。公司對于集團上海地區之外全部電力資產擁有優先收購權，本次對集團資產收購將會進一步提高公司清潔能源資產裝機、收入、利潤占比；同時也體現了集團對于公司的強力支持。在集團的持續大力支持下，隨著公司股權激勵落地，火電資產剝離計劃穩步推進，該行繼續看好中國電力新能源轉型發展步伐加速，成為最具備個股alpha的A+H電力轉型標的。

風險提示：新能源裝機不及預期，煤價持續高位運行，沅江流域來水波動較大。