中金：維持中國飛機租賃(01848)“跑贏行業” 目標價7.5港元

中金發布研究報告稱，維持中國飛機租賃(01848)“跑贏行業”，目標價7.5港元(22/23年1.1x/1.0xP/B，46%上行空間)；因上調租金收益率假設，上調22/23年收入9%/10%至37億/42億港元，考慮稅率上行、維持盈利預測不變。公司交易于22/23年0.8x/0.7x P/B。

中金主要觀點如下：

2021年業績符合該行預期

中國飛機租賃2021年收入同比-6%至32.8億港元，歸母凈利潤同比+57%至5.3億港元、業績符合預期，核心租賃收入保持平穩、飛機交易收入同比有所下滑。公司全年派息率57%，對應每股股利0.41港元。

機隊規模有序擴張、充足訂單簿支撐未來增長。

截止2021年末，公司機隊規模152架，其中自有127架、較年初+24架，代管飛機25架。公司100架新飛機平均機齡5.7年、剩余租期8.3年，27架儲備舊機平均機齡15.4年、剩余租賃4.2年，鎖定未來租金收入、并為飛機后市場業務儲備資產。整體而言，89%的窄體機占比和76%的大中華地區客戶占比使得公司在疫情期間業務運營穩健，期內機隊出租率100%、租金回收率98.4%，各時點機隊執飛率優于同業。此外，公司當前來自波音/空客/中國商飛的飛機訂單簿達244架、數量居全球第三，該行認為有望為未來業務增長提供支撐。

核心租金收入保持平穩，租金收益率有所上行。

1)收入方面，2021年融資及經營租賃收入同比+1%至19.6億港元，因飛機出售主要集中于上半年、自有飛機交付主要集中在4Q21，故機隊擴張對租賃收入的增厚當年體現不明顯；經調整平均租賃收益率同比+1.8ppt至13.5%，主要得益于機隊100%出租、且中老齡飛機收益率更高。飛機交易凈收入同比-41%至3.0億港元，主因飛機出售數量同比減少9架至9架。

2)成本方面，利息開支同比-9%至12億港元、主因資金成本下行(2021年4.27%vs.2020年4.49%)；應收款減值同比+79%至1.4億港元，主要來自租金應收款撥備、及新會計要求下聯營及合營企業貸款預期損失計提。

全產業鏈模式持續鞏固，俄羅斯飛機敞口有限。

2021年公司完成17架機齡12歲以上的飛機購后回租業務，一方面為聯營公司CAAM儲備飛機后市場業務資產、發揮其專業的中老齡飛機處置能力，另一方面幫助合作航司優化機隊、補充動力(已與涉及購后回租業務的兩家航司簽訂24架新機租賃業務)。此外，俄烏沖突以來，歐盟/美國/英國等對俄羅斯實施制裁，歐盟要求出租人與俄羅斯航司在3月28日之前終止租賃協議，引發市場對租賃商在俄業務的擔心。中飛租自有機隊中有2架分別租予2家俄羅斯航司，涉及飛機及收入占比不足2%，且持有一定保證金和維修準備金保障。

風險提示：地緣政治風險；疫情超預期；需求修復不及預期；飛機延付；資產質量風險。