第一上海：金沙中国(01928)首次予目标价46.10港元 买入评级

第一上海：金沙中国（1928，买入）：澳门最大规模综合娱乐度假村经营者，高EBITDA率，派息吸引，首次覆盖给予目标价46.10港元，买入评级。  

澳门最大规模综合娱乐度假村经营者，高EBITDA率，派息吸引  

澳门经营规模最大的综合娱乐度假村：金沙中国有限公司（1928.HK）是一家澳门领先的综合度假村及娱乐城发展商，旗下项目包括位于路凼的澳门威尼斯人、澳门百利宫、澳门巴黎人、金沙城中心及位于澳门半岛的澳门金沙等。整体规模较大，博彩设施数量具有优势。截至2019年三季度，公司共提供超过1.2万个酒店客房及套房、1，657张博彩桌、6，039部角子机以及其他设施，对应的零售购物中心总面积超过200万平方尺，会展奖励旅游场地（MICE）面积约200万平方尺。  

专注中场和非博彩业务，高EBITDA率：公司长期以来专注中场业务和非博彩业务，丰富的博彩设施和多元化的非博彩服务使得公司在这些领域中具有龙头优势。在金沙中国的业务结构中，中场业务和非博彩业务的EBITDA占比较高，而这两项业务的利润率也较为丰厚，因此公司的EBITDA率现为行业最高，2018财年达到35.5%。  

随着伦敦人和四季酒店的开幕，接待能力将进一步提高：公司若干物业正在改造升级过程中，金沙城中心将翻新、扩建为新的综合度假村——澳门伦敦人，项目将于2020年及2021年分阶段完成。另外，四季酒店也将增设290间优质套房，预期于2020年上半年完成。新物业的开幕将进一步增加金沙中国的接待能力，同时澳门基础设施的完善将带来更多旅客，其逗留时间也会增长，金沙拥有较多的客房数量，相信可以受益。  

派息吸引，首次覆盖给予目标价46.10港元，买入评级：公司现有业务能带来良好的现金流，2018年公司营运现金流为30.5亿美元，在手现金26.8亿美元。过去几年金沙中国的派息稳定在每股2.0港元左右，派息比例约为100%，现时股息率约5.8%，股息收益率吸引，并且我们相信公司有能力进一步提高派息。考虑到公司在中场/非博彩业务的领先地位和接下来的翻新改造计划，我们对公司不同项目分别按照EV/EBITDA的方法估值，给予未来12个月目标价46.10港元，对应2019/2020年16.1x、15.2x的EV/EBITDA，对应现价有15.1%的涨幅，首次覆盖给予买入评级。  

风险因素：宏观不确定性、贵宾业务表现弱于预期、同业新项目落成带来竞争加剧、赌牌续期风险。