惠譽：聯想集團(00992)展望穩定，PC恢復增長優于大市

2月5日，惠譽確認聯想集團(00992)的長期外幣和本幣發行人違約評級(IDRs)為“BBB”，展望“穩定”。惠譽還確認了該公司的高級無抵押評級，以及其票息率5.831%、2028年到期的6.25億美元票據，票息率3.421%、2030年到期的9.29億美元票據以及票息率6.536%、2032年到期的6.1億美元票據評級為“BBB”。

本次評級確認是基于，惠譽預期聯想集團將保持其在PC市場的領先地位和強大的管理執行力，這使該公司處于有利地位，有望從2024年起PC需求的復蘇中受益。此外，惠譽預計聯想在服務主導的轉型方面取得進一步進展，將推動非PC收入增長，這將增加多元化，改善利潤率狀況，并降低盈利能力和現金產生的波動性，這將是評級上調的關鍵。

惠譽分析認為：

鞏固PC市場的領先地位：聯想在全球PC領域穩固的市場領導地位支撐了其業務形象，在全球五個地理區域中的四個地區的PC出貨量份額居首。此外，公司還是商用PC領域的領先者，在2023年3季度的市場份額超過26%。盡管在過去12至18個月里，PC市場經歷了下行周期，但聯想集團在過去幾個季度成功地連續提高了PC的盈利能力。

同時，聯想集團非PC業務占部門利潤的30%左右，然而，聯想集團有望在未來幾年實現更大程度的多元化和進一步擴大利潤率。

PC板塊恢復增長：聯想集團的PC收入將在2024年恢復增長。根據市場數據公司IDC的數據，聯想集團的PC出貨量已經觸底，2023年4季度同比增長4%，而該行業的同比降幅為3%。

強大的執行力和穩固的市場地位意味著聯想集團處于有利地位，可以受益于PC的庫存補充、即將推出的人工智能(AI)PC、商用PC向Windows 11的遷移、由于安裝系統老化而導致的消費者和商用PC更換周期，以及高端趨勢。所有這些都有助于增強其智能設備業務集團(IDG)在2025財年和2026財年的盈利能力。

捕捉人工智能機遇：聯想集團的人工智能舉措應使其能夠抓住不斷增長的市場機遇，并支持其業務形象。對于IDG，聯想集團正在開發人工智能PC，將于2024年下半年推出。該公司將額外投資10億美元，以推動其人工智能產品組合的發展，包括支持人工智能的設備、基礎設施和解決方案。公司與Nvidia、微軟和AMD進行了重大的人工智能合作。對于其方案服務業務集團(SSG)，公司計劃在數字工作場所、混合云和可持續發展解決方案領域推出新的人工智能嵌入式服務。

進一步以服務為主導的轉型：惠譽預計聯想集團的管理服務以及項目和解決方案服務將強勁增長，原因是對即時服務解決方案的需求激增，以及集成解決方案在不同垂直市場的進一步滲透。過去幾個季度PC銷售放緩可能會在短期內影響支持服務收入的增長，但隨著硬件銷售在未來幾個季度反彈，這一增長應該會回升。惠譽預計SSG在2027財年扣除部門間抵銷和總部費用前的收入和部門利潤的貢獻將分別從2023財年的10%和27%升至17%和39%。

ISG業務來看，惠譽預測主要從事服務器和存儲設備銷售的基礎設施方案業務集團(ISG)將在2025年下半年扭虧為盈，通過擴大AI就緒（AI-ready）和人工智能優化的基礎設施解決方案，基礎設施需求復蘇和改善零部件供應。聯想集團正在通過其ODM+業務模式加強其從邊緣到云的產品和服務組合，并加強其人工智能合作生態系統，以推動人工智能的應用。

盈利能力全面復蘇：惠譽預計聯想集團將繼續專注于成本效率。除ISG外，在過去18個月中，即使在PC下行周期中，聯想集團也保持了穩定的IDG和SSG利潤率。總體而言，在PC盈利能力復蘇、ISG扭虧為盈和SSG收入貢獻增加的推動下，聯想集團的EBIT利潤率將在2024財年觸底，為3.8%(2023財年：4.1%)，并在2025財年反彈至4.6%，在2026財年進一步改善至5.1%。SSG細分市場利潤率為20%-21%，遠高于IDG的7%-8%。此外，SSG的收入往往基于多年合同。

流動性充裕：惠譽預計，中期內聯想將保持充裕的流動性。2023年9月末，聯想集團持有可用現金約38億美元，而短期借款(不含保理債務)和長期債務的當期部分為2.96億美元，其中2.2億美元的可轉換債券于2024年1月全部轉換為股票。公司尚未動用的承諾性循環和短期貸款額度約為42.9億美元。此外，惠譽預計該公司在未來幾年的平均年自由現金流將超過10億美元。