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中金:卜蜂国际(00043)业绩低于预期 越南养殖业务有待改善

卜蜂国际公布1~3Q19业绩显示,公司1~3Q19收入49.89亿美元,同比+0.32%;归母净利1.26亿美元,同比-40.30%。3Q19收入17.52亿美元,同比-2.88%;归母净利0.43亿美元,同比-58.01%。  

业绩低于我们预期,主因3Q19末越南猪价较年初下跌,1~3Q19生物资产公允价值录得净变动-0.12亿美元,较去年同期跌1.06亿美元。  

1)1~3Q19中国区收入同比-0.71%至30.60亿美元,其中饲料、养殖及食品收入同比-7.87%、+34.78%至23.62、6.98亿美元;  

2)1~3Q19越南区收入同比+1.99%至19.29亿美元,其中饲料、养殖及食品业务收入同比+11.94%、-2.75%至6.83、12.46亿美元。  

三大发展趋势  

中国生猪产能去化,拖累饲料销量增速  

3Q19中国饲料业务收入同比-11.39%至7.92亿美元,较1H19跌幅加深。我们判断这主因中国生猪产能去化,致公司猪料销售不佳,但禽料销售受益于禽价高景气,部分对冲猪料负面影响。向前看,我们认为公司在中国的饲料销售分化,一方面,因中国养殖产能同比跌幅仍在历史底部区间,公司猪料业务仍面临较差外部环境;另一方面,禽肉对猪肉替代需求提升,禽价有望维持高位,利好公司禽料销售。  

中国养殖及食品业务增长态势较好  

3Q19畜禽价格同比增速提高,带动中国区养殖及食品业务收入同比+41.98%至2.71亿美元,增速较1H19提高。向前看,基于供需格局,我们判断2020年生猪养殖高景气度持续,公司该板块盈利仍有提升机会。此外,公司业务延伸布局至食品端,我们认为长期战略发展值得期待。  

越南猪价疲软,养殖业务表现不佳  

3Q19越南猪价显疲软,致公司在越南养殖及食品业务收入同比-7.39%至4.66亿美元。而据越南统计局数据,10月越南生猪存栏同比-20%,我们判断这也部分源于非洲猪瘟疫情对生猪养殖的影响。考虑养殖产能去化,我们预计4Q19越南猪价环比回升,且后市越南猪价有一定向上机会,这令公司越南养殖业务有改善预期。  

盈利预测与估值  

股价对应19/20年12/10倍市盈率。因中国饲料、越南养殖及食品业务表现不佳,我们下调19/20年归母净利预测27.1%/27.5%至1.73/2.00亿美元,但兼顾越南猪价回升预期,下调目标价9.6%至0.75港币,对应19/20年13/12倍市盈率,+14%空间。维持“跑赢行业”评级。  

风险  

短期内越南猪价表现不及预期,中长期中国区食品业务无起色。




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