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美股科技股一季报回顾与展望:半导体下半年复苏难度不断加大,云计算为主要亮点

本文来自 微信公众号“中信证券研究”,作者许英博、陈俊云。

美股科技股一季度业绩增速大幅下行(营收同比+9.9%、EPS同比-1.6%),同时亦伴随利润率下移、财务杠杆抬升、资本支出意愿不足等系列问题。我们预计板块2019年盈利预期仍存在进一步下修可能,全年EPS同比可能零增长。

叠加估值水平修复已较为充分,流动性预期已充分计入的情形下,我们继续维持对美股科技股全年谨慎的观点,并建议进一步回归业绩层面的确定性,重点关注:全年业绩可维持高景气度的云计算、5G产业链,以及有望借助回购&派息对股价形成一定支撑的一线科技巨头,注意规避海外市场收入占比较高的板块&个股。

板块回顾:一季度EPS同比-1.6%、资本支出同比-21%。

源于税改效应减退,全球宏观经济逆风等因素影响,一季度标普指数EPS同比+2.4%,较去年同期(+24.4%),以及上一季度(+11.9%)大幅下降。信息技术板块在一季度整体亦表现不佳,当季营收、EPS增速分别为+9.9%、-1.6%,较2018年下滑明显,拖累标普指数当季营收、EPS增速0.1pcts、1.5pcts。源于对中期增长前景的担忧,科技板块当期资本支出同比下降21%。

目前市场一致预期Q1为全年EPS增速的低点,并预期后续利润率将逐季改善从而驱动EPS增速回升。结合宏观基本面、企业成本&费用等分析,我们判断,市场对Q2、2019 年全年EPS预期仍偏乐观,后续仍存在进一步下修可能。

财务分析:过半企业利润率不及预期,企业杠杆率上升至65%。

主要财务指标项分析显示,一季度科技企业整体利润率下移明显,流动性预期的转向驱动企业重回加杠杆通道:

1)较2018年相比,一季度科技企业EBIT Margin不及预期的企业占比为51.5%,显示出企业营收增速放缓带来的经营杠杆效应减弱,以及人力成本攀升的影响;

2)随着美联储货币政策全面转向,科技企业重回加杠杆通道,目前标普信息技术板块资产负债率已回升至64.9%,环比、同比分别提升1.5pcts、6.4pcts;

3)一季度科技企业继续保持高研发投入,同比增长12.2%,为科技产业周期更替阶段典型特征。

我们判断,近期外部环境、信用利差走阔、偏紧的劳动力市场等,可能持续推升科技企业运营成本,并使得板块利润率逐季改善预期落空。

子板块分析:半导体下半年复苏难度不断加大,云计算为主要亮点。

结合重点跟踪企业当季经营业绩表现,我们坚持2019年为科技产业小年的判断:

1)产业亮点,一季度云计算厂商继续维持高增长,AWS、Azure营收分别同比增长41%、74%。二线互联网公司(京东、网易等)主动缩减运营&成本支出、优化业务布局等,当季利润率改善明显,后续值得关注;

2)产业低谷,一季度半导体板块主要以去库存为主,板块一季度销售额同比-9.7%。结合下游市场需求、当前库存水平等因素,年初以来市场对于产业下半年复苏的预期正在逐步落空,全球存储芯片市场2019年供大于求格局大概率将延续;

3)产业拐点,结合市场需求、云厂商资本支出计划、供应链反馈等系列因素分析,我们判断北美云厂商资本支出增速大概率在Q3出现回暖。

后续展望:继续维持对美股科技板块全年谨慎判断,聚焦确定性。

标普信息技术板块年初以来上涨17.7%,主要源于流动性预期全面转向等带来的估值修复,EPS贡献基本忽略不计。考虑到:科技板块股价表现仍处于10年高位,估值水平已不存在明显修复空间,流动性预期已充分计入,以及板块EPS预期后续进一步下修可能,我们继续维持对美股科技股的谨慎看法。我们建议继续回归业绩层面确定性,并沿着如下方向进行布局:

1)云计算、5G产业链,预计云服务商全年营收仍将维持稳健增长,同时美国、韩国等地区已开始5G网络商用部署;

2)一线科技巨头,我们估算美股科技股2019年回购&派息额在2800~3500亿美元左右,占科技板块整体市值比重3%~5%。一季度股票回购额靠前的科技企业为:甲骨文(99.7亿美元,下同)、苹果(88.0)、思科(60.7)、微软(45.7)、谷歌(30.3)、英特尔(25.3)等。

风险因素:

全球经济超预期下滑风险;国际贸易关系进一步恶化风险;科技行业政策监管持续收紧风险;基础科技进步不及预期风险等。

投资策略:

美股科技股一季度业绩增速大幅下行,同时板块亦呈现利润率下移、财务杠杆抬升、资本支出意愿不足等系列问题。我们预计板块后续仍存在盈利预期进一步下修可能,叠加估值水平修复已较为充分,流动性预期已充分计入的情形下,我们维持对美股科技股全年谨慎的观点。

建议进一步回归业绩层面的确定性,并重点关注两条主线:全年业绩可维持高景气度的云计算、5G产业链,以及有望借助回购&派息对股价形成一定支撑的一线科技巨头,并适当规避海外市场收入占比较高的板块&个股,推荐:微软(MSFT.US)、思科(CSCO.US)、英特尔(INTC.US)、Salesforce(CRM.US)、Equinix(EQIX.US)等。



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