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超过1000家大客户加入微盟(02013)收购海鼎的想象空间多大?

研究報告 2020-12-04 14:36:02 90

　　SaaS赛道里，一场针对大客户的争夺战已燃起硝烟，而微盟(02013)对上海海鼎信息工程股份有限公司(下称海鼎)的收购，则可能引来行业新的变局。

　　智通财经APP了解到，11月6日，微盟支付 5.1 亿现金取得海鼎 51% 股权，对应海鼎的估值是 10 亿元。2019 年海鼎的营业收入是 2.46 亿人民币，即对应 4 倍左右的 PS。

　　交易完成后，海鼎将成为微盟集团附属公司并纳入上市公司体系，双方将进一步完善智慧零售产品线，实现对连锁超市、连锁便利店、商业地产等零售领域客户和渠道的覆盖。

　　事实上，收购海鼎是微盟集团今年以来在SaaS领域的第三度出手。今年初，微盟宣布以1.14亿元人民币认购餐饮SaaS服务商雅座63.83%股权;4月，微盟再对餐饮全场景数字化转型服务商“商有”进行战略增资，并宣布成立微盟智慧餐饮公司。

　　如果放在SaaS的整体环境之下，会发现并购成为了行业新的主题。在美国， FANG、 Salesforce、Shopify 等各行业的 SaaS 企业开启新一轮的并购潮，如Salesforce甚至豪掷277亿美金收购Slack，其市值已超过了甲骨文(Oracle)。

　　对于此次并购，多家投行随后以“增持”等评级予以高度评价。包括大摩、瑞信、美银美林、安信等投行均出炉研报，看高微盟后市发展。

　　作为微盟的铁杆支持者，大摩的观点是，海鼎集团近10亿的估值，折算成4.8倍的EV/Sales，相较于上市的中国软件公司至少有60%以上的折扣，估值很有吸引力。其中，海鼎主要的收入来源是传统软件收入，在公共卫生事件期间受到一定影响，对于微盟而言则是一个很好的时间点。

　　完善微盟的智慧零售产品线

　　首先从两者的基因属性来看，作为“新经济SaaS第一股”，微盟自2013年推出第一款SaaS产品，一路成长为微信生态最大的第三方开发服务提供商。

　　2020上半年，公司SaaS产品付费商家同比增长26.4%至8.8万家，其中智慧零售与直播电商板块成为其抢滩在线新经济的“排头兵”。

　　而上海海鼎则为领先的零售与流通领域的解决方案服务商，所布局商企主要覆盖连锁零售、商业地产、仓储物流三大行业。其中，经过在自身领域多年的深耕，海鼎在包括CRM、WMS、SCM和ERP在内的中后台领域已积累了深厚的技术能力。

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　　所谓“不帮客户创造收入的SaaS不是好SaaS”，SaaS服务类平台在中国本土的环境中，绝不仅仅是做一个“工具人”这么简单，更多需要做的是满足商家买什么东西解决什么问题的需求。电商SaaS要想留存客户，则必须解决客户需求。

　　此次收购对于微盟而言，将使其深入产业链，为零售领域客户提供更具竞争力的解决方案。而对于海鼎而言，微盟在CRM等前端营销和销售第一梯队的产品竞争力、以及极具竞争力的渠道推广能力，则恰恰弥补了其短板。

　　数字化浪潮依旧滚滚前行，在电商SaaS这条竞速跑道中，微盟更像是一家以电商SaaS为核心，逐渐拓展功能边界的服务商。

　　智通财经APP了解到，目前，微盟在现有的SaaS产品和精准营销两项核心业务中形成流量闭环。而在SaaS产品方面，公司则以商业云、营销云、销售云为战略重点，持续为线下企业提供线上服务。

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　　两者结合后，将集移动端微信小程序、会员管理CRM、订单管理、仓储管理WMS、供应链管理SCM为一体，做到前后端一体化，则将对双方零售板块业务的优势互补产生积极影响。

　　同时，考虑到用友、金蝶、石基等云化转型企业先例，随着海鼎大部分私有化部署的产品云化，将大概率催化SaaS业务表现的大幅提升。

　　超过1000家大客户融入微盟

　　在智慧零售市场，大客户由于高客单价、高留存率和稳定性的特点，成为SaaS供应商之间必争的一块战场。

　　其中，LTV/CAC(客户生命周期价值/客户获取成本)是SaaS供应商最重要的指标。一家GMV过百万、千万的客户，其价值将高于数十个小客户。与此同时，SaaS公司可以提供更多的增值服务给大客户。而平台在销售和代理商佣金上的费用越低、CAC越小，所带来的LTV/CAC也将更高。

　　相比于中小企业，LTV/CAC更高的大客户市场必然成为电商SaaS之间现阶段的竞争高地。

　　大客户方面，微盟于早前便开始着力布局PaaS层，并于2019年成功实现了切入大客户市场的重要突破。这一突破口的打开，促进了微盟整体用户结构向中大型客户的快速转移。

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　　而据智通财经APP了解，截至目前，海鼎已累计服务1000余家商业企业客户，并具备优质的头部客户资源，部分头部客户合作超过10年，具有极强的用户粘性。在公司企业客户名单中，不乏盒马鲜生、名创优品、泡泡马特等各行各业明星公司的身影。

　　据中国连锁协会经营的2019年中国便利店百强榜显示，超过30%的企业是海鼎的客户;观点指数研究院发布的2019年度商业地产TOP100榜单中有超过40%的企业选择海鼎，其中Top50的商业地产客户覆盖度为58%。

　　不仅如此，海鼎当前的客单价水平在54万，较微盟智慧零售客单价更高。由此来看，此次收购中微盟以远低于当前水平的CAC获得了大量LTV更高的大客户增量，将使公司的SaaS业务更具竞争力。

　　在此项收购之前，微盟2019年LTV/CAC指标为4.24，较2018年的3.59有显著提升。在公司原有的中大型企业市场格局中，大摩便曾预测，若业务进展顺利，公司LTV/CAC指标将提高到10倍以上。

　　而考虑到双方合作后实现交叉销售，随着海鼎大量级客户加入微盟SaaS产品和精准营销的交易复购闭环，以及海鼎中后端技术对微盟客户的赋能，公司智慧零售板块有望迎来新的指数级增长。

　　据大摩研报指出，海鼎客单价较微盟集团智慧零售客单价更高，符合集团长期大客化的战略。美银则认为，海鼎能够为微提供客户的互补和拓展，特别是中/后端解决方案是对微盟产品组合的补充。随着中国商家向云和电子商务渠道的根本转变，微盟集团将受益匪浅。

　　微盟的股价应该是16元?

　　在政策层面，商务部在10月召开的全国零售业创新发展现场会中提到，高度重视零售业创新发展工作，鼓励实体商店进行数字化改造，推动传统百货、购物中心改造提升。

　　会议提到，要加快便利店品牌化连锁化发展，着力打造15分钟便民生活服务圈。大力发展以供应链为核心的新型品牌连锁，加快零售业数字化转型，发挥大型零售企业“以大带小”的促进作用，推进零售业跨界融合、线下线上融合，提升供应链效能，促进降本增效，实现零售业高质量发展。

　　总体来看，海鼎客户群大量覆盖上述领域，微盟对于海鼎的收购不仅是一笔双赢的交易，也顺应了大型零售企业发展智慧零售的东风。除将促进微盟业绩的增长外，也将助力公司估值的进一步攀升。

　　据安信证券表示，根据iResearch，建立在社交媒介基础之上去中心化的社交电商规模将在2020年同比+57%，中国的私域业态有着较大发展潜力。而有望受益于微信商业生态布局的进一步完善，SaaS板块作为战略重点收入比重有望继续扩大，微盟有望继续受惠于其不断拓展的商业生态。

　　而据广发证券预计，微盟拓展智慧零售覆盖业态，加强中后台信息化能力完善一体化解决方案暂不考虑海鼎并表，预计2020-2021年SaaS业务收入增速超40%，营销业务收入保持快速增长;SaaS业务受智慧零售快速增长驱动，中大客户流失率低ARPU高;营销保持高增长，整体销售费用率显著下降。

　　以21年业绩进行估值，参考可比公司，微盟SaaS业务收入增速超过40%，给予18倍PS估值，营销业务以20倍PE估值，根据SoTP，对应合理价值为14.5港元/股。考虑海鼎并表，及收购后协同性，则给予10倍PS估值，根据SoTP，对应合理价值16.2港元/股。

　　大摩亦给予微盟16港元的目标价。其理据在于，海鼎的客单价在54万，较微盟集团智慧零售客单价更高，符合集团长期大客化的战略。目前海鼎的估值非常具有吸引力，对于微盟集团来说是一个很好的买点。故此，维持微盟集团的“增持”评级，目标价16港元。

　　微盟集团港股通持股比例表

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　　图片来源：智通财经APP

　　智通财经APP注意到，作为更了解微盟的内地资金，在过去数个月里纷相涌入。根据港交所数据显示，截止12月2日，微盟港股通的持股比例已达20.09%，较之4月份的8%左右，翻了将近三倍。

　　国际多个大行的共同瞩目、港股通资金的厚爱三分，加之自身的业绩成长，有助于二级市场重新评估微盟目前的估值。

来源：智通财经

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