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哔哩哔哩(BILI.US)Q3营收加速增长,内容&用户持续破圈

本文来自中信证券。  

3Q20哔哩哔哩(BILI.US)营收加速增长,超出市场预期,其中游戏业务稳健增长,VAS和广告业务均实现翻倍增长,商业化表现优化。公司以优质内容持续破圈,推动MAU同比实现高速高质量增长;优质OGV内容推动“大会员”数量同比翻倍增长,用户粘性继续保持较高水平。我们预计公司MAU目标将提前完成,看好公司在年轻向游戏市场中的渠道价值,预计广告和直播业务商业化有望提速。我们继续推荐Bilibili,维持“买入”评级。  

营收加速增长,毛利率持续改善。3Q20公司实现营收32.3亿元(yoy+73.5%,qoq+23.2%),营收超出前期指引上限;毛利7.6亿元(yoy+116.8%,qoq+26.1%),毛利率23.6%(yoy+4.7pcts),毛利率提升主要得益于公司商业化效率提升,利润率较高的VAS及广告业务占比提升;期间费用率方面,公司销售/管理/研发费用率分别为36.9%/7.9%/12.4%,同比增长+17.3/-0.9/-0.9pcts,销售费用率提升主要是由于Q3公司加大品牌宣传及游戏推广力度加大所致;2Q20公司归母净亏损为10.8亿元,亏损率为33.5%(yoy-11.6pcts)。  

游戏业务稳健增长,公司Pipeline储备充足。3Q20公司游戏业务贡献营收12.8亿元(yoy+36.7%),增长主要系新游戏的优异表现和存量游戏的稳定贡献。二次元游戏《公主连结》2020Q2上线后表现亮眼,Q3表现整体平稳,10月中旬开启的周年庆活动料将助推游戏迎来新热度。此外,公司Q3上线《万灵启源》《灰烬战线》等多款独代游戏,并作为国内安卓端主要合作伙伴联运大热手游《原神》。Pipeline方面,1)独代:B站目前拥有30余款独代游戏储备,其中有10款已获得版号待上线,包括《刀剑神域》(我们预计2021上线)等;2)联运:作为国内年轻向游戏的重要发行渠道,预计B站将与头部游戏开发商联运包括《哈利·波特》(我们预计4Q20)等在内的热门游戏。  

增值服务(VAS)持续高增速,OGV内容注入增长新动力。3Q20公司增值服务(原直播及增值服务)实现营收9.8亿元(yoy+116.5%),主要得益于持续推进的商业化战略所推动的“大会员”数和直播收入的高增长。公司Q3在优势动漫品类续创新高,推出《灵笼》《凡人修仙传》等优质国漫作品;此外,公司在OGV内容上持续开拓,打造的原创剧集&综艺《风犬少年的天空》和《说唱新世代》,豆瓣评分分别高达8.1分/9.2分,总播放量分别达到3.8亿/4.1亿次,取得口碑与播放量的双丰收。在优质会员内容的推动下,3Q20公司“大会员”用户达1,280万,同比实现翻倍增长。直播方面,B站基于平台UP主资源积极挖掘并培育平台主播,并发力游戏直播业务。我们认为B站VAS及直播业务仍有较大增长空间。  

广告商业化效率加速优化,电商业务保持高增长。随着平台用户的高质量增长、OGV内容打开广告冠名新空间以及广告市场的持续复苏,3Q20公司在未增加广告加载率的基础上,实现广告业务营收5.6亿元(yoy+125.5%)。根据公司电话会,3Q20节目冠名与植入广告收入同比增长230%,OGV内容为广告收入带来新驱动力。随着B站整合营销服务优化以及算法能力提升,以及在原创综艺等方面的持续发力,我们预计广告业务营收将加速进化。3Q20公司电商业务实现营收4.1亿元(yoy+82.8%),在优势的ACG衍生产品领域,B站采取自营模式,预计随着SKU增多营收将保持增长,看好其未来持续的商业化潜力。  

用户同比维持高速增长,优质内容供给不断提升。3Q20公司DAU/MAU分别达到0.53亿/1.97亿(yoy+54%/+42%),其中8月份单月MAU突破2亿,创造平台月活数新纪录;正式会员(通过社区考试)数达9,700万(yoy+56%),付费用户达1,500万人(yoy+89%,付费率7.6%),用户数同比高增长主要得益于公司优质内容强大而吸引力,以及品牌宣传方面持续破圈。PUGV内容供给方面,3Q20B站月均视频上传560万件(yoy+79%);月均活跃UP主170万人(yoy+51%),粉丝数超过1万的UP注数量同比提升75%。用户活跃度及粘性方面,3Q20B站用户平均使用时长高达81分钟(环比增长2分钟);月度用户互动55亿次(yoy+117%);每日视频点击量13亿次(yoy+77%);在用户基数高增长的基础上,B站12个月用户留存率仍高达80%,“大会员”年费&自动续费占比超过80%,体现出B站优质内容对用户的高吸引力。  

入股欢喜传媒,加码原创OGV内容,有望进一步提高平台会员吸引力。2020年8月公司以5.13亿港元认购欢喜传媒(01003)配发股份,占扩大后股份9.90%。公司已与欢喜传媒合作推出剧集《风犬少年的天空》,为Q3会员拉新贡献了重要提振。根据公司Q3业绩交流电话会,2020前三季度平台OGV内容现金流为正,体现出公司对于长视频内容收入成本的良好管控,也体现了B站作为面向Z世代的视频内容社区对用户喜好深刻理解。我们认为,优质的长视频内容是对B站内容储备的良好补充,也为平台二次内容创作注入新的活力,看好未来B站OGV与PUGV内容间的深度合作联动。  

2020Q4指引保持较高增长,看好公司用户目标加速完成。公司4Q20营收指引36~37亿元(yoy+79.3%~+84.3%),对应全年营收同比增速为+73.5%~75.0%,继续维持较高增长预期。我们预计Q4公司将保持游戏业务的稳健增长,并受益于会员内容供给提升、S10直播对于VAS的提振,以及整合营销服务对广告业务的推动。随着公司跨年等关键节点持续拓展品牌宣传活动,原定于2021年达到MAU2.3亿的目标有望提前达成。  

风险因素:海外引进游戏版号受限;用户增长不及预期;入股欢喜传媒后合作效果不及预期。  

投资建议:3Q20公司用户增长及商业化效率提升推动VAS和广告等业务实现超预期表现。我们认为随着用户规模的高质量增长,公司广告和增值服务有望加速,看好公司作为年轻世代泛娱乐内容社区的增长潜力,上调公司2020-2022年营收预测至118亿/174亿/255亿元(前值为109亿/161亿/233亿元),当前股价对应PS为9.2x/6.2x/4.3x;考虑到公司2020年在营销推广及品牌宣传方面加大力度,预计将致使当年销售费用率同比提升,我们小幅下调当年净利润预测,同时上调2021-2022年净利润预测,调整2020-2022年净利润预测至-29.21亿/-16.81亿/11.63亿元(前值为-26.62/-19.01/4.23亿元)。我们认为公司是稀缺的互联网核心资产,用户规模有望持续保持高速增长。并且随着广告、直播等业务商业化加速,商业化仍有提升空间,维持“买入”评级。




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