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拼多多(PDD.US)短期的规模增长或承压,重点关注核心3P主业和多多买菜业务

拼多多将于11月26日美股盘前发布2021年第三季度财报。  

中信证券预计,拼多多21Q3单季GMV/营收将同比+48%/+106%,Non-GAAP净利润-4.0亿元,净利率-1.4%。  

电商行业再入投入期,短期内卷不可避免,但公司品牌供应扩容&多多买菜两大成长路径清晰,底层机制带来的渠道效率优势明显,长期仍是电商赛道最具竞争力的玩家。维持「买入」评级。  

具体内容如下:  

消费大盘疲软,但公司业绩预计将展现较强韧性  

三季度整体消费需求偏弱,实物商品网上零售额同比仅增8.8%(vs21Q2同比+13.3%),规模以上快递业务量同比+23.0%(vs21Q2同比+28.6%)。但考虑到拼多多满足性价比&刚性需求为主,用户、商品供给仍处于健康增长期,预计21Q3仍能保持较快的规模增长,预计单季GMV/营收同比+48%/+106%;  

同时我们预计主站营销费用投放亦将延续Q2的谨慎态势、多多买菜进一步优化UE模型,预计单季Non-GAAP净利润为-4.0亿元。  

考虑到1P业务的不确定性对报表数据带来的扭曲,我们建议投资人更多关注核心3P主业和多多买菜业务的经营进展及财务表现。  

短期行业内卷客观存在,底层机制优势保障长期竞争力  

客观来看,电商行业在经历了2019-2020年低线用户的红利外溢后,已经进入新的投入周期,而内容平台的电商化、淘特为代表的低价性价比平台大幅投入加剧了用户口袋份额的竞争,拼多多短期的规模增长和盈利变现均面临一定程度的压力。  

但我们认为,拼多多大单品的运营逻辑、重SKU轻品牌的流量分发机制、平权普惠的广告竞价体系,保证了平台可以提供全渠道最具性价比的商品,同时兼顾商家、尤其是中小商家的广告ROI,其渠道效率要大幅优于内容电商/其他性价比平台。  

投资建议:胜率赔率兼备,建议逐步布局  

我们维持前期观点,从行业增量的争夺到存量的再平衡,拼多多均是电商行业竞争力最出众的玩家之一,公司的长期业务发展和平台生态价值兼具高成长和高确定性。  

但考虑到公司1P业务收缩,我们略下调公司2021E-23E年营收预测至1168亿/1778亿/1891亿元(原预测1194亿/1858亿/2033亿元),上调Non-GAAP净利润预测至28.3亿/158.7亿/329.0亿元(原预测24.1亿/153.9亿/325.5亿元)。  

基于2023年公司各项业务假设,给予主站30xP/EBITA、多多买菜0.5xP/GMV(对应稳态下30x-35xPE),对应合理市值2,209亿美元,折合目标价176美元/ADS,按10%折现至2021年为146美元/ADS。  

当前公司股价已落入极具性价比的配置区间,对应22年/23年3P主业(1P、多多买菜0估值)仅28x/19xP/EBITA,建议积极布局。维持「买入」评级。




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