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股灾疑团待解 美元债投资人质疑新力控股“逃废债”

9月23日,新力控股(02103.HK)的股票和美元债选择了继续停牌。  

正值中秋假期,新力控股遭遇黑色星期一,股价从3.95元/股开盘价断崖式下跌至0.37港元/股,最后收盘于0.5港元/股,跌幅超过87%。当天晚上18点,新力控股选择停牌,称将发布内幕消息公告。  

一切来得太突然,就在9月3日,国泰君安证券还给予了新力控股“买入”的评级,理由是“新力正走在盈利稳定增长的轨道上,审慎的土地收购以实现可持续的利润率和维持健康的资产负债表”。  

虽然有关新力控股的流动性风险在资本市场早有传闻,但从2021年半年报来看,正如国泰君安所言,基本面还算“稳健”。但一天时间市值蒸发87%至17.85亿港元,还是超出了多数投资者的预料。“跌50%都不会觉得意外,跌这么多是没有想到的。”一位机构人士告诉经济观察报,近期新力控股确实存在一定偿债困难,有部分信托贷款已经出现逾期,包括10月到期的一笔美元债“很可能会违约”。  

从2019年底上市、2020年合约销售额过千亿,一路高歌猛进的新力控股正遭遇有史以来最大危机,对于股价暴跌、如何偿还即将到期美元债等相关问题,新力控股回复是:“具体原因以港交所公告为准。”  

偿债疑云  

9月20日,新力控股股价暴跌当天上午,张园林从一个境外投资者社交群中退出。  

随着10月18日到期美元债兑付日期临近,部分投资人与新力控股管理层组建社交群沟通美元债兑付相关事宜。  

新力控股现存三笔美元债,其中2021年10月18日到期一笔2.5亿美元;2022年1月24日到期有2.5亿美元,2022年6月18日到期2.1亿美元。  

投资人与新力控股管理层沟通的是,10月18日到期的这笔美元债,2021年以来,新力曾两次赎回部分美元债,目前这笔美元债的余额为2.44亿美元。  

退群前,张园林在社交群中表示:“公司目前正在采用各种方式加快应对10月份到期的美元债,有新进展马上与大家沟通,多谢大家继续支持公司。”  

张园林的退群,加上新力控股方面并没有相应的还款安排和实际行动,一部分投资人认为新力“准备躺平”和“明显逃废债行为”,要求新力安排张园林与投资人召开电话会议继续沟通偿债事宜。  

新力方面人士回复投资人称,已经将投资人要求召开电话会的诉求反馈至张园林。不过据多名投资人证实,截至9月23日晚间,新力方面仍没有安排任何沟通。  

9月21日,股灾第二天,新力控股发行的三笔美元债成交价均跌破0.4折,其中10月18日到期的美元跌了42%。截至发稿前,新力控股方面依然没有给出让投资者放心的答复和行动。  

9月初,资本市场盛传新力控股有两笔到期的信托没有按时偿还,但新力和信托公司双方都没有宣布详细进展情况,也没有公开宣布违约。  

但这一消息已经影响了新力的信托融资进程,多个金融机构的人士透露,新力向西藏信托融资6.02亿元,西藏信托已经停止向新力控股旗下的项目公司打款。  

今年4月,新力控股在惠州林村丫、芳村商住项目立项,7月7日,项目引入珠海中保兴瀚投资合伙企业(有限合伙)持股49%,接替一个月前退出的民生信托。  

中保兴瀚由杭州中保乾和投资管理有限公司作为管理人,新力地产出资3亿元持股30%,7月2日,西藏信托出资7亿元,持有该合伙企业70%的权益。这意味着西藏信托这笔借款最终投向惠州林村丫、芳村商住项目。  

对于西藏信托是否停止向惠州项目停止打款一事,目前并没有获得双方官方正式回应。  

根据企业预警通统计,2019年以来,新力累计发行20笔信托,多数为1-3年期,总额大约在96亿元左右,而且一个项目往往有多笔信托借款交叉使用或同时使用。  

以无锡翡翠湾雅园为例,除了中建投信托间接持有项目9.7%的股权外,2020年1月,项目全部股权质押给江苏信托,2020年9月,项目还从大业信托借款6125万元。  

2021年中期业绩会上,新力管理层表示,信托等非金融机构融资占比在25%左右。  

相对于海外债和信托借款,新力地产的国内信用债偿还压力相对较小,目前新力地产共有7笔国内信用债,均为私募债,余额大约为17.7亿元,其中10月18日有一笔3400万元的债券到期。  

9月21日,标普将新力控股主体信用评级下调至CCC+,9月23日,惠誉将新力控股评级下调至CCC。  

扩张后遗症  

2016年,新力的合约销售额只有45亿元,此后开始一路高歌猛进,2017年销售额161亿元,2018年457亿元,2019年914亿元,2020年1137亿元,是2016年的25倍;同期新力控股营收增长5倍。  

但2016年到2020年,新力控股的有息负债分别为63.2亿元、175.94亿元、173.3亿元、182.56亿元和219.76亿元,五年增加了3.5倍,截至2021年6月底,又回落至196.28亿元。  

从新力2021年半年报来看,仅有剔除预收款项后的资产负债率一项踩红线,中期业绩会上,管理层表示,有望在2021年底实现三道红线达标。  

9月中旬前,多数国内、国际评级机构对新力控股给出的评级均为“稳定”,9月15日,标普和惠誉等机构才开始下调其评级。  

这一次股债双杀与新力控股财报呈现的形象之间形成巨大反差。  

一直以来,虽然新力控股的合约销售额一路高歌猛进,但权益销售占比并不高,2020年1137亿元的销售额中,权益销售额只有504亿元,占比44%。如果说合约销售额代表的是规模,那么权益销售额与现金回款相关。  

2021年上半年,新力控股合约销售额为587亿元,权益销售额为270亿元,根据新力控股公布的上半年78%回款率计算,回款为210亿元左右。  

据上述机构人士透露,由于新力旗下的房地产项目存在非标融资,有部分销售回款被作为偿还信托借款的保证而“扣留”在项目账户中,无法达到集团层面,所以他判断,上半年新力控股实际回款可能“不足百亿”。  

截至2021年6月底,新力控股一年内到期有息负债为133.6亿元。如果存在表外融资,实际到期债务规模将更大。  

从近五年财务指标来看,新力控股的股东权益和收益占比不匹配——少数股东收益占比远低于权益占比,也证明其少数股东中存在明股实债。  

2016-2020年,母公司股东权益呈现持续下降态势,占比从80%以上逐渐降至2020年底的51.8%;而少数股东权益从低于20%逐年上升至2020年的48.2%。  

同期,母公司股东收益虽有起伏,但整体以上升为主,从2016年47.8%升至2020年的96.2%,而少数股东收益则从2017年65.9%高峰期下降至2020年的3.8%。  

2021年上半年这一状况有所改善,但母公司股东收益占比仍达86.6%,少数股东收益占比只有14.4%。也就是说,五年来新力控股开发的房地产项目,少数股东虽然投资很大,但赚到的却很少。  

实际上,如果翻开新力旗下项目公司的股权结构,不难发现,少数股东中存在大量的信托、私募等资金提供方。上述惠州林村丫、芳村商住项目中,西藏信托权益占比34.3%;无锡翡翠湾雅园的信托、资管合计持股比例为19.5%。  

股灾  

对于新力股价暴跌原因,是因为股票质权人砍仓,还是由于信托借款和美元债兑付危机,一切有待新力控股发布“内幕消息”。但新力控股真实创造了两个股价纪录,一是股价历史最低纪录,二是股票成交量最高纪录。  

9月20日,新力控股以3.95港元/股开盘、收于0.5港元/股,当天累计成交3.69亿股,成交金额1.96亿港元,平均成交价0.53港元/股。这一天,根据收盘价计算,新力控股市值蒸发了123亿港元,实际控制人张园林个人资产缩水接近百亿。  

新力控股于2019年11月上市,每股定价3.98港元,由于香港发售部分认购只有0.71倍,剩余股份转到国际市场发售,累计募集资金19.64亿港元。  

自上市以来,新力控股的股价一直维持在3.8港元-4.3港元之间,一直相对稳定。9月20日股价暴跌,粗略计算,当天新力股票的卖出方亏损12.7亿港元。  

一位香港的投资人表示,从3.95港元到0.5港元,从正常投资逻辑来看,很少有投资者会以如此折扣出售自己手中的股票。根据他以往的经验,新力股票低价大量成交,很有可能是张园林质押的股票遭砍仓。  

上市以来,张园林家族信托合计持有新力控股83.19%股份,其余股份为机构及个人投资者持有。从持股构成来看,券商和机构托管商等市场中介合计持有新力控股32.78%的股份,这一份额已经超过了16.81%的流通股比例。  

上述香港投资人士告诉经济观察报,大股东可能将新力控股的部分股份质押到中央结算中心用来融资,通常情况下,当股价超过平仓线后,这部分质押的股份将由债权人以公开或协议方式进行处置。  

此前香港资本市场曾盛传,2019年新力控股上市时,张园林用股票做抵押向香港多家金融机构借款16亿港元,月息3%,每月利息支出高达4800万元,质押中股票的操作权均在这些金融机构手中。  

根据流传版本,一旦张园林无钱支付利息,这些金融机构将质押中股票在极低位沽售,同时自己将部分股份低位买入,以少量资金获得大量上市股份甚至控股上市公司。不过,新力在官网发布声明称,这份传言“子虚乌有”。  

Wind数据显示,除大股东外,花旗银行、招商证券和招银国际分别持有新力控股5.61%、4.59%和2.86%股份;海通国际、农银国际、瑞银香港的持股比例也在2%左右;德林证券(香港)、汇丰银行、复星恒利、越秀证券、国金证券和中信证券的持股比例也超过1%。  

此外,东方证券、金英证券、中国通海、建银国际、华泰金控、瑞信香港和胜利证券等机构也持有新力控股0.3%-0.8%不等的股份数量。  

新力股灾发生时,富银证券减持2200万股,渣打银行减持964万股,中国通海增持2600万股。  




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