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产业链缺货,涨价+扩产有望驱动中芯国际(00981)业绩上行

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核心观点  

在当前行业产能紧缺背景下,中芯国际成熟制程产能持续满载,较先进制程产能利用率有望明显改善。公司近期调涨代工价格,ASP提升有望带动利润改善。  

当前公司的产能利用率、ASP以及行业景气持续性较2月业绩会时更加乐观,我们认为公司今年业绩表现有望好于此前指引。  

我们长期看好公司以较高资本开支持续扩产做大规模,在发展成熟制程过程中,未来ROE有望提升,公司持续开展先进技术研发,为芯片制造国产替代核心标的,给予目标价38.70港元,维持「买入」评级。  

当前行业供需紧张局面严峻,公司作为有产能增量的晶圆代工厂料将受益  

中芯国际董事长周子学博士在2021年3月17日SEMICONChina开幕致辞上表示,「当前全球半导体的供应还是处于非常紧张的局面」,「下游整机行业受到半导体供应紧张影响,历史上从未出现过如此严重的情况,据从业人员回忆,只有在1999年发生过类似局面。」  

本轮芯片缺货原因需从供需两方面来看:一方面,市场需求增长远超预期,5G手机主芯片、射频前端、电源管理芯片等较4G均有升级,例如单机PMIC芯片数量从4G手机平均4-5颗增加到了5G手机7-8颗,同时IoT/智能家居、汽车电子需求上行,疫情宅经济下服务器、PC增长也导致芯片需求剧增。  

另一方面,扩产的速度难以追上需求的增长,在疫情影响下,部分海外晶圆厂放慢扩产计划,全球主要供应商暂停出货,即便设备进厂也没有团队安装,这直接导致产能的扩充进度延期。  

中芯国际在2020年扩产8英寸晶圆月产能3万片、12英寸2万片,依然供不应求,维持满载运营,2021年公司计划继续扩增8英寸晶圆不少于4.5万片、12英寸1万片。  

公司调涨代工价格,ASP料将提升  

根据产业调研,中芯国际一季度有上调其晶圆代工价格。在全球范围,中芯国际涨价的时间点相对靠后,晚于联电、力积电等厂商。我们预计涨价将主要对公司利润率有正向贡献,同时在产能紧张状态下,公司产品组合或有进一步改善,可以相应生产更多高毛利产品。  

成熟制程产能满载,较先进制程部分产能利用率有进一步提升  

公司55nm及以上成熟制程部分自2020H2起持续处于产能满载状态,2020Q4公司40nm及以下节点收入曾出现环比下降,推测或为9月15日后大客户停供的影响,其中14/28nm收入环比下降68%、40/45nm节点收入环比下降19%,反映当时40nm以下产能利用率尚低。  

我们预计2021Q1公司14nm产能利用率会有明显改善,在当前台厂产能吃紧背景下,部分国产主控芯片、矿机芯片厂商已在中芯国际14nm加单。  

同时在40nm、28nm等节点,我们也看到部分客户例如全志科技、瑞芯微的2021Q1业绩出现超预期增长。我们预计一季度有望看到公司40nm及以下较先进制程部分产能利用率的明显改善。  

扩产方面,中芯深圳和中芯京城项目或形成后续产能梯队  

中芯国际3月17日公告签署框架协议拟引入深圳国资,在深圳空置厂房中扩增4万片/月12英寸晶圆产能,扩增产能有望在2022年投产(详见3月18日发布的《中芯国际重大事项点评——引入深圳国资扩产12英寸产线,受益行业缺货和国产替代》)。  

中芯国际目前还在北京亦庄马驹桥地区建设「中芯京城」项目4栋厂房,每栋产能5万片/月,总产能为20万片/月。其中一阶段项目投资约76亿美元,建设两栋厂房,形成10万片/月产能,目前处于土建阶段,首栋P1厂房预估2022~2023年完工,P2厂房预计于2025年完工(详见3月1日发布的《中芯国际跟踪报告——成熟制程扩产顺利,未来ROE提升有望》)。  

公司后续产能梯队布局明确,我们长期看好公司成熟制程持续扩产做大规模。  

成熟制程已有众多国内设计公司正在快速成长,例如图像传感器领域(主要制程为55~65nm)的韦尔股份、存储器领域(55~65nm)的兆易创新、物联网芯片领域(28~40nm)的紫光展锐、逻辑芯片领域(14~40nm)的瑞芯微、全志科技等。  

我们认为公司有望与国内优质设计公司一同成长,共享国产替代红利。  

风险因素:市场需求下行;国际环境及许可证获取的不确定性;新技术研发、量产低于预期等。  

盈利预测、估值及评级:我们预计公司将持续受益国产替代、下游保持景气,2021年趋势向好,预计因前期先进制程折旧压力2021年公司毛利率将同比下滑,随后有望逐步回升。


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