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美国国债收益率大涨 期限溢价又回来了?

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以往岁月里,比如说2008年金融危机之前,美国国债投资者因持有更长期限的美国国债而追求更高的回报是不言自明的事。这种所谓的期限溢价所反映的,是诸如通胀在未来10到20年里大幅上升这样相对更高的风险。但是后来,这种溢价萎缩了,再后来干脆就消失了,甚至在2014年末至2021年初这段日子的大部分时间里一直停留在负值水平。如今,伴随形势变化下收益率的大幅上涨,一切都变了,很多人认为,贷方与包括美国政府在内的借方之间的关系将由此而发生剧变。

1.期限溢价究竟是什么?  

这是长时间锁定资金所获收益与相同时间内持续滚动短期工具所获收益之间的差。许多投资者和分析师借助美国国债的期限溢价指标来判断它是否值得买入。按照一种美联储模型计算,自1961年以来,10年期美国国债的期限溢价平均在1.56个百分点左右,而在2020年3月,该溢价水平创出了-1.15个百分点的历史最低纪录。目前该指标徘徊在0.61个百分点左右的水平。  

2.为什么要奖励长期债券持有人?  

你把钱借给别人(这里说的是借给政府)的时间越长,期间出问题的可能性就越大。前美联储主席伯南克在他的分析中说,期限溢价反映的是一种缓冲,其中投资者有两个关键风险需要考虑。一个是会影响到债券价格的债券供需变化,另一个是通货膨胀,那会影响到未来所获债券偿付的实际价值。投资者对此两点中任何一点疑虑的增加,都会促使其索求更高的溢价,而更高溢价的展现形式就是更高的债券收益率。  

3.那跟收益率曲线有什么不同?  

收益率曲线衡量的是完全不同期限(比如两年和10年)投资的收益差异。这种差异中除了期限溢价外还包含其他变量,其中包括反映债券交易难易度的流动性溢价。  

4.这段时间期限溢价怎么啦?  

随着疫情后强劲经济复苏的前景促使投资者开始重新评估通胀风险,自2020年3月以来一直停在1%以下不动的长期美国国债收益率今年开始有变化了。期限溢价的大幅上升对收益率的涨势起到了一半以上的推动作用,其他动力则来自美联储到某一时刻将会上调政策利率的预期。纽约联邦储备银行的10年期国债期限溢价ACM模型指标2月份突破了零,而这种情况自2018年以来还是首次出现。之前该期限溢价长时间为负值的状况也就此终结。当然,这中间其他一些因素也发挥了作用。  

5.还有哪些推动期限溢价上升的其他因素?  

还有债券供求因素。一方面,为了为规模庞大的抗疫救助计划筹集资金,美国财政部大举发债的势头还会持续。另一方面,伴随美联储购债规模的减小,其吸纳新发债券的数量也在不断减少。2020年作为抗疫响应措施的一部分,美联储总计购入了大约2.4万亿美元的国债,而按照其当前的购债计划安排,其每月的国债购入量是800亿美元,照此计算2021年的总购买量应为9,600亿美元。所以,根据摩根大通(150.62,1.16,0.78%)的预期,即便财政部今年的净发债量不及去年逾4万亿美元的创纪录水平,私营部门投资者也须买入更多债券才能达到供需平衡。  

6.为什么说期限溢价还会进一步上升?  

大多数华尔街策略师都认为,期限溢价仍有进一步上升的空间。高盛(328.65,-3.12,-0.94%)首席利率策略师PraveenKorapaty表示,期限溢价在重新跌回零以下之前升至2010-2014年期间的平均水平是一种合理预期。根据美联储的ACM模型,这段时间的平均期限溢价大约是1.5个百分点。鉴于美联储已在2020年采用了新的政策模式,面对通胀风险的投资者会索求更高的补偿,所以期限溢价进一步走高是有可能的。根据美联储的新政策,它不再将2%视为通胀的硬性上限,而是允许通胀率在经济复苏期的一定时间内高出这一水平,只需在较长一段时间内保持2%的平均水平即可。CornerstoneMacroLLC合伙人、前美联储经济学家RobertoPerli也认为期限溢价进一步走高的可能性很大。不过Perli同时也警言称,如果疫情卷土重来促使封锁重启进而使经济复苏形势急转直下,那么期限溢价也可能会再次下跌。


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